1、低调的大盘与奢华的个股低调与奢华 2011年A股投资策略 主编：韩勇 低调就是隐藏，不平庸。表示一种谦虚谨慎的态度，不张扬。低调是隐藏自己的能力不显示出来。前提是你要有能力，要有足够的内涵。真正的低调是“无欲则刚”的力量，参透人生的清醒，阅尽沧桑的见悟，更有包容与豁达的成熟。在茅盾 子夜三：“王和甫本来嗓子极响亮，此时却偏偏用了低调。”奢华就是奢侈，华丽。是一个贬义词，多形容有钱人的生活，也形容爱慕虚荣的人所渴望的生活；是一个中性词，通过自己的不懈努力，取得辉煌成就的同时，也对社会起到了推进作用，其追求个人生活品质的提高也是理所应该的。在红楼梦第五十回：“疏是枝条艳是花，春妆儿女竞奢华。” 用
2、这两个词作为2011年的投资策略分别来形容大盘的低调与个股的奢华，是基于预期结构性牛市行情的特点。我们认为，明年的行情在流动性治理等因素的影响下，大盘还不具备波澜壮阔的充分条件。但，道路是曲折的，过程也是精彩的。在经济复苏的推动和十二五诸政策的冲击中，个股必将展开奢华的局部行情，且看我们的分析和隆重推出的30牛股池。一、2010年大盘回顾2010年A股上证指数全年最高3295.28点，最低2319.74点，截止到12月20日，全年下跌13.42%，全年市场整体趋势是先震荡向下，再震荡向上，总体趋跌。2010年的市场由于股指期货的推出而变得更加诡异难测，尤其是对技术分析人士是一个巨大考验，对依靠
3、经验来预测后市的投资者也是一个全新的挑战，因为股指期货的助涨助跌作用在这推出的第一年被表现地淋漓尽致。以下笔者就对2010年全年中的一些重要时点进行简单地回顾。2010年1月20日，市场下跌2.93%，跌破了盘整多天的小平台，受到直线b的压制一路向下，在直线a的支撑下稳住，当然这只是技术面。从基本面上来看， 1月12日，自2008年以来央行首次上调存款准备金率，另有市场传闻，各主要商业银行1月19日已经收到主管部门口头通知，要求全面停止1月份剩余时间新增信贷，包括票据融资，总之，由于临近年关，资金面有一定压力，股市开始回调，历时小半个月，走到了2890.02点，但这期间海南股受益国际旅游岛规划
4、逆势强势上涨，如罗牛山（000735）和罗顿发展（新名*st罗顿）（600209），可以说吸引了市场上最多的眼球。这次回调最低点到了2890.02点，然后开始缓慢的反弹，震荡向上，用2个多月时间一直走到了3181.66点，期间多次考验a线的支撑。这次反弹主要是中小板股票在活跃，热点纷呈，如区域板块中的海南板块、西藏板块和新疆板块，以长电科技（600584）为首的物联网板块等。4月19日市场出乎意料地大跌4.79%，形成一把“断头铡刀”，干脆利落地下破a线，随后有反抽，但最终飞流直下，不再给投资者减仓的机会。本轮下跌为2010年调整幅度最大，调整时间最长的一次下跌，市场从4月16日股指期货上市日
5、起开始下跌，一直到7月2日止跌，下跌了839.93点。这次下跌主要原因有两个：一，4月16日股指期货正式上市交易，但初期市场交易量小，容易暴涨暴跌，中国人积攒了很多年的做空能量一下子释放出来，市场随后的恐慌更是助长了空头的气焰，除了暴跌还是暴跌。二，国务院出台了新版“国十条”的房地产调控政策，对房地产打压政策的长期持续使房地产板块陷入了长期的低迷期，从此一蹶不振。但是以德赛电池（000049）为首的新能源概念中的锂电池股票逆势上涨，只能让人感叹，没有弱势的市场，只有弱势的股票。市场到了7月份，已经是跌无可跌，主要权重股市盈率已经很低，于是在金融和地产股的带领下，市场开始了反弹。这时市场重点转移
6、到了大消费概念股票上来，包括药类、酒类、百货类、服装类、汽车类、家电类等等。从7月份开始的这轮反弹一直到9月末，市场上很多人都认为行情结束了，市场又要开始下跌了，主要是基于两点理由：一，技术派人士认为从7月份开始反弹的这波上涨的趋势线被有效下破，趋势转跌的概率较大。二， 对欧债危机进一步恶化的担心和对中国经济增长速度下滑的担忧使得大盘基本面不是很好。但是，市场总是出人意料的，从9月30日起，市场在有色金属板块和煤炭板块的带领下，一举突破c线带来的压制，以连续暴涨的行情回应了各种各样的猜忌。这波接近600点上涨的行情，历时不到1个半月，让很多保守的投资者错失了机会，也让更多的投资者认识到了股指期
7、货上市后A股市场暴涨暴跌的本性。笔者认为，这波上涨行情与国际热钱的流入脱不开关系，人民币持续的升值给了国际热钱无数个理由涌进中国市场，美元指数的走低又使热钱对资源股尤其偏爱。在这种波澜壮阔的行情下，国内大量的热钱也跟着进入市场，在国务院七大新兴战略产业的指导下，四处狙击，从而使市场全面开花。其中，尤其值得一提的是以包钢稀土（600111）、广晟有色（600259）为代表的稀土永磁类股票，从7月份反弹开始就持续走强，期间更是多次连续暴涨，让广大投资者大饱眼福。这种由热钱狙击形成的行情注定不能长久，11月12日市场在两油大幅拉升之后开始了暴跌式的回调，时间很短，幅度却不小。在这次回调中，很多大盘权
8、重股都回到了9月末、10月初的水平。由于对加息预期的不确定性和通货膨胀的担忧，市场从11月17日开始进行了横盘整理，期间热点散乱，大多昙花一现，显示出主力资金的犹豫不决，打一枪换一个地方。短期内市场考验着d线的支撑，也在等待着加息政策的出现，在“最后一只靴子”落地之前，市场很难出现大幅地上涨和下跌。12月10日央行宣布上调存款准备金率，却没有加息，让沉寂了很久的市场有了较大的波动，但随即又被打回平台，只能说明这个市场确实还是在等待着什么。附图 2010年A股市场走势图 市场数据截止到2010年12月20日附表 2010年央行历次上调存款准备金率表公布时间生效日期大型金融机构中小金融机构消息公布
9、次日指数涨跌调整前调整后调整幅度调整前调整后调整幅度上证深成2010年12月10日2010年12月20日18.00%18.50%0.50%14.50%15.00%0.50%2.88%3.57%2010年11月19日2010年11月29日17.50%18.00%0.50%14.00%14.50%0.50%-0.15%0.06%2010年11月09日2010年11月16日17.00%17.50%0.50%13.50%14.00%0.50%1.04%-0.15%2010年05月02日2010年05月10日16.50%17.00%0.50%13.50%13.50%0.00%-1.23%-1.81%20
10、10年02月12日2010年02月25日16.00%16.50%0.50%13.50%13.50%0.00%-0.49%-0.74%2010年01月12日2010年01月18日15.50%16.00%0.50%13.50%13.50%0.00%-3.09%-2.73二、宏观经济分析和预测对于宏观经济的研判我们需要知道是否在2011年会有系统性的风险或机会，是否会有局部性的风险和机会，还是几乎没有任何机会，也就是经济层面是否具备牛市或熊市的基础。所谓：善弈者，谋势，善谋者，顾全局；不谋全局者，不足以谋一域。着眼全局，以全局为重，树立全局意识，关键的一条是要正确处理好局部与全局的关系。该认识的看清
11、了，就知道该做些什么了。另外，对于一些热点词汇如通胀、加息等问题也要有一个基本的研判，从而对于全年的操作策略提供一个基于全局的逻辑研判。1、 国际宏观经济形势根据IMF的最新预测，2010年和2011年，预计全球经济活动将分别扩张4.8%和4.2%，与早先预期基本一致，下行风险依然严峻。报告称全球经济复苏持续推进，虽然下行风险有所上升，但不会出现严重的全球性经济下滑。与此同时，报告指出新兴和发展中经济体仍将是引领全球经济增长的主要推动力，复苏速度继续领先于发达国家，而高失业率将成为后者未来面临的主要社会经济挑战。报告预测，新兴和发展中经济体的产出在2010年和2011年将分别增长7.1%和6.
12、4%，其中，中国的经济增长预计将维持领头羊位置不变。与此形成鲜明对比，一些发达经济体在2010年下半年和2011年上半年将出现明显的增长放缓，之后经济活动有望再次加速。总体而言，报告认为发达经济体的复苏仍将十分疲弱，失业率将持续居高不下。由于产能继续过剩，失业率高企，预计多数国家通胀率将保持在较低水平，但一些新兴经济体例外。报告说，鉴于对信贷增长更为严格的限制、为房地产市场降温和限制银行对房地产业贷款风险敞口等措施，以及中国政府计划在明年实施退出策略，2011年中国经济将持续增长，但增幅有所放缓。中国今明两年短期增长的三分之二将来自国内私人需求，政府活动将贡献三分之一，而来自净出口的贡献将接近
13、零。报告认为，中国经济中期增长取决于是否能够对增长驱动力进行再平衡，即更多的增长应来自国内，而不是依靠外部需求。报告同时警告，尽管到目前为止亚洲新兴经济体表现突出，但短期内经济增长风险仍偏下行。报告预计，拉丁美洲和加勒比地区今明两年经济增速将分别为5.7%和4%。其中，巴西今明两年经济增速预计分别为7.5%和4.1%。东欧新兴经济体复苏步伐则较为缓慢，今明两年预计将分别增长3.7%和3.1%。俄罗斯经济今明两年将分别增长4%和4.3%。2、中国宏观经济展望十七届五中全会提出了今后五年经济社会发展的主要目标：经济平稳较快发展，经济结构战略性调整取得重大进展，城乡居民收入普遍较快增加，社会建设明显
14、加强，改革开放不断深化，使我国转变经济发展方式取得实质性进展，综合国力、国际竞争力、抵御风险能力显著提高，人民物质文化生活明显改善，全面建成小康社会的基础更加牢固。自十七届五中全会后，中央政府的行为目标已经从增长转向了分配，其突出的一点表现为将经济发展方式的转变当成十二五期最重要的目标。为此，政府主动降低了经济增长的标准，我们预测2011年政府希望的经济增长目标不会高于8%。中信建投研发部认为，在新的政治周期下的决策机制与决策效果将呈现以下明显特征: 第一，决策的自主性明显增强，中国不再唯美国马首是瞻； 第二，政府对过渡刺激的后遗症容忍程度越来越低； 第三，紧缩周期到来，但紧缩并仅仅是针对通货
15、膨胀，而是整个的泡沫； 第四，中央承认保增长与调结构是有矛盾的，主动调低增长速度才能调结构； 第五，体制性的改革将会在对泡沫技术性处理之后，因为倒逼而加快进行。从上述的判断可以看出，所谓的二次刺激已经彻底梦断，未来政府要干的事情, 主要就是为中国经济的创新一步步地创造条件，这首先是从减弱泡沫与通胀对创新收益的侵蚀入手。基于此，我们会看到未来宏观政策大致方向如下: 货币政策由适度宽松转向稳健，亦即从紧； 财政政策继续积极，财政赤字总量扩张，支出偏重民生； 产业政策以放松管制、扶持新兴产业为主； 分配政策逐步体现让利特色。200620072008200920101Q20102Q20103Q2010
16、E2011EGDP10.711.999.111.910.39.610.29.3消费13.716.821.615.517.918.218.318.318.8投资24.525.826.130.126.425.524.524.123.5出口27.225.717.8-1628.735.134.030.520.1进口2020.818.5-11.264.852.742.43622.7工业16.618.512.91119.617.616.115.515CPI1.54.85.9-0.52.22.62.93.24.1PPI33.26.9-5.55.665.55.25.8利率2.524.142.252.252.2
17、52.252.252.753.75汇率7.827.366.836.826.826.826.76.66.3资料来源：中信建投研发部2.1、中国通胀的现实意义研判对于股市来讲，在通货膨胀的初期，物价上涨的过程就是股市上涨的过程。因为物价水平上涨时，经济保持活跃，企业盈利稳定增长，同时投资者对于企业的发展前景更加乐观，于是股价就涨了。但是当物价上涨到较高的水平，引发通货膨胀了，就会对股市造成负面影响。这种负面影响一方面是因为通货膨胀提升了企业成本，压制了需求，进而导致经济增长速度的下降，反映在股市上就是上市公司盈利能力的下降；另一方面是因为通货膨胀会带来政策干预，紧缩政策会抑制流动性，进而导致股市的
18、资金供给下降，从而导致股市的估值下降。目前的形式显示通胀依然在增加,物价已经上涨到较高的水平,未来的通胀形式已经倒逼政府将管理的重点放在了治理通胀的预期方面，相关控制物价等的政策在各个部门纷纷出台，短期一些物价的飞涨效应很快的稳定了，然而也造成了一定的资源浪费和对经济相应的影响，对股市也带来了一定的负面。我们不用去责怪在中国高速发展的经济中政府为何不去提前预防通胀，应当潜心挖掘这种治理通胀局面下的新的投资机会。明天的利润主要靠今天的研究，在投资方面最重要的事情不在于我们的现状如何，而在于下一步投资的方向在哪里？这是我们研究通胀的目的。我们知道，一方面，刘易斯拐点临近，员工报酬上涨，农村就业人员
19、的机会成本提高。同时资源品价格改革带来的上游压力。另一方面，大宗商品价格在国际经济恢复中的短期不确定性以及长期的上涨趋势。这就决定了明年的物价总体是一个上涨的格局，或者至少在上半年是以上涨为主。另外，产能利用率是相对有利的因素，根据有关研究，从产出缺口（注：产出缺口是指经济体的实际产出与潜在产出的差额）看，中国经济目前处于供需平衡点附近。明年一季度的预计经济增速仍低于潜在增长水平，在二季度后有望逐步回升至潜在增长水平附近，对应的产出缺口将先下降，之后再次回升至供需平衡点附近。因此短期中还不存在经济过热的风险，产出缺口进一步缩小也可降低通胀压力。但三者综合起来短期中通胀压力仍然较大。反映而股票的
20、二级市场上，上半年面临的通胀压力稍大一些，可能也是货币政策紧缩压力最大的阶段，这也是很多机构不看好上半年的一个原因所在。然而不看好不等于看空，这是比较利于产生出震荡行情，从而带来波段性的交易机会。其实将CPI的上涨等同于通胀，一旦出现物价的上涨就出台政策去打压市场自身产生的高物价现象，是一个片面的错误观念，关于这方面的论述在很多报纸和杂志上等有，这就提醒我们在研究经济现象的时候要将有关因素考虑进去。简单来说，通胀其实就是流通中的货币膨胀了，过量的货币在刺激消费的政策合谋之中使得物价在购买力上升的氛围之中自然的被推升了，官方经济学者认为是石油价格的上涨、是农民粮食价格的上涨等等，当然这种认识也是
21、基于CPI的构成和组合的表象得出的，否则就是挑战国家和统计局的权威性。当然我们也记得弗里德曼也说过：“通货膨胀归根结底是个货币现象”，而且很多机构的研究员也以M1来预测CPI，更何况CPI和房价在统计中是无关的，因此通胀的关键还是货币，如果一味的和“蒜你狠”、“豆你玩”等过不去就显得很愚蠢了。如果是这样，那么在通胀的研判上，我们就要重点考虑货币的供应了。在中央经济工作会议将2011年中国的货币政策从适度宽松转向稳健表明中国政府的政策重点已转为抵御通货膨胀，那么反过来这种政策在货币供应的减缓之中将逐渐的从2008年以来延续和造成的货币泛滥现象中最终使得货币供应相对于经济的货币需求走向平稳，从这个
22、逻辑推论，通胀效应将得到治理，物价飞涨的现象将得到遏制，加息的阴影将逐渐消散。2.2、在政策的相机抉择中扰动市场2011年的政策基调是采取积极的财政政策和稳健的货币政策，这与过去两年的最大的不同是，在全球经济增长逐渐恢复下，过去“保增长”的重点已经转移到控制通胀上来，在2011年物价稳定和结构调整的重要性更为的突出。货币政策由适度转向稳健，如果CPI未来几个月将继续高于央行提高后的容忍度警戒线4%，那么货币政策“偏紧”概率很大。因此，未来的政策具体如何实施主要取决于经济发展的状况，我认为明年中国的政策主要是以相机抉择为主。相机抉择是指政府在进行需求管理时候，可以根据市场情况和各项调节措施的特点
23、，机动地决定和选择当前究竟应采取哪一种或哪几种政策措施。财政政策和货币政策各有自己的特点，他们作用于经济的程度不同，政府应当根据具体的情况，灵活的决定，而每一个阶段所采取的政策都将会扰动市场的结构，从而造就出不同的交易性机会。在过去五年，政府的政策根据经济形势进行了不同的调整，但几乎都能将主要宏观目标超额完成，期间重点扶持的行业都会受到政府资源的高度倾斜与扶持，从而实现行业的高速发展，并且在证券市场上，相关行业也可以获得较为明显的超额收益。那么，在明年中央经济工作会议明确指出六条主要任务：加强和改善宏观调控，保持经济平稳健康运行；推进发展现代农业，确保农产品有效供给；加快经济结构战略性调整，增
24、强经济发展协调性和竞争力；完善基本公共服务，创新社会管理机制；加大改革攻坚力度，推动经济发展方式转变；坚持互利共赢的开放战略，拓展国际经济合作空间。这就给我们指出了明年的发展方向，在指定投资策略的时候要注意针对通胀采取的“数量+价格”的组合管理政策、调结构、对外投资这三个方面。第一个方面主要是通胀预期带来的投资机会，第二个方面主要在于十二五规划带来的行业或区域投资机会，第三个方面则是一些大型国有企业走出国门带来的投资机会。以上的每一个方面的机会都将是由政策推动或预期政策催化的结果，在不同的阶段政策将会出台不同的政策，犹如2010年的产业政策带来的机会以及海南旅游到引发的热点区域板块的机会一样，
25、未来的投资机会将在这种政策的扰动之中带来个股的奢华盛宴。在政策的具体制定方面，中国向来都是采取的相机抉择的政策，当然，这对于经济的影响并非就是真实有利的，因为在很多时候政策是应该积极的还是消极的，是应该按照规则来执行还是按照综合权衡来进行等都是很难用数据来诠释正确与否。在积极的财政政策效用下有利于扩大社会有效需求，维护经济稳定，也曾经为我国经济平稳健康较快增长立下汗马功劳。但是，经济理论和国内外的经验均表明，积极的财政政策，伴随着大规模发行国债，增加政府投资、扩大支出，可能会对民间投资产生挤出效应。从产能周期的角度来看，我国目前正处于上一轮产能周期的末端，伴随着危机期间刺激性政策的退出和落后产
26、能的清理淘汰，私人投资意愿低迷。积极财政政策通过这个途径挤出民间投资有一个非常重要的前提：货币供应量不变。而如果预期实际的情况是货币供应量还将减少，那么对于民营企业的挤出效应将增强，在私人投资意愿低迷的时候，一些中小型企业的发展将受到影响，这是我们在明年投资中小企业的时候一个需要注意的因素。反过来思考，这是不是又意味着一些具备优质资源和经济结构发展方向的大型国有企业具有更加优越的机会呢？如果这个推理成立，在这种政策的扰动之中，或许会带动市场风格的转换，这就有必要在一些低廉的权重股上布置一些筹码。2.3、拉动需求的三大因素在投资方面，过去 20 年，固定资本形成占经济的比重由1995 年的 25
27、%一路上升至 2009 年的 45%，与同样是投资拉动的其它亚洲国家相比，这样的现象也是十分罕见的。当然，这或许和中国劳动密集型的产业链有关，而其他国家如日本、韩国、台湾等在科技领域的发展远远领先于中国，这也是中国要竭尽全力快马加鞭的调整经济结构的原因。如果长期持续下去，继续依靠投资的高增长拉动经济的模式长期肯定是不可行的。从明年来看，影响投资的变量可以分为十二五规划、传统产业的改造、保障性住房的投资三个方面。在投资变量的潜在影响方面还有，如地方政府融资平台。为了支持4万亿元投资计划，2009年新增贷款约9.59万亿元，2010年新增贷款约7.5万亿元，这其中的约7.7万亿贷给了地方政府融资平
28、台。由于地方政府的盲目投资和政绩工程等造成的违约风险估计能达到三分之一的水平，虽然中央三令五申的强调要加强地方政府债务管理，解决防止借“十二五”开局盲目铺摊子、上项目，但是地方政府却首先要保证前年4万亿经济刺激计划的在建和续建项目，同时有关十二五规划的一些新兴项目也要上马，因此，即使银行将严格限制向地方政府融资平台新项目发放贷款，也要综合考虑社会投资的需求。我们知道，地方政府融资平台是一把“双刃剑”，既可能给地方经济带来发展，但同时也给地方政府带来沉重债务负担，存在巨大风险。在明年相机抉择的政策实施之中，虽然经济增长已经不再是重中之重，但宏观经济政策的四个基本目标即充分就业、物价稳定、经济增长
29、、国际收支平衡是要兼顾的。同时，中国特色的“为官一任，造福一方”的政绩需求以及上有政策下有对策的错综复杂的地方担保体系等将会继续造成地方投资的增长。在房地产投资方面，随着调控的新政愈来愈紧，商品房的销售总体上已经从年初的高增长转变成下降趋势，房地产的新开工面积增速也大幅下行。不过明年国家在保障性住房建设计划方面提升的幅度很大，相关的建材、水泥等板块依然会从中受益。当然，明年最大的投资来自于十二五规划的相关产业，从当前不断出台的各项规划来看，投资的力度预期应该不会应为相关政策的紧缩而减少很多，这主要取决于相机抉择的具体政策的选择。在消费方面，过去几年我国的GDP保持了强劲的增长，然而消费拉动内需
30、的作用一直不大，主要是依靠投资和出口。当投资在预期中减少，当出口不再风光，消费无疑就担当了经济发展的重任，将中国城乡那接近GDP80%的存款刺激起来是政府的工作重点。为此，政府也已经出台了很多政策，然而依然没有有效的刺激起来，相比美国个人储蓄总额仅占美国GDP的比例不到5%而言，消费提升的路还很遥远。提升居民消费能力的关键在于提高城乡居民的收入水平，相信积极的财政政策在转移支付、预算政策、财政补贴、政府投资以及税收等方面都会给予消费一定的刺激作用，同时也会带给二级市场相应的个股提供短线或波段的交易机会。如公司于2010 年8月26日收到6368万元中央国资预算技术创新资金，稍后该股在27日略作
31、停留就忽然展开上升趋势，一波牛市就此产生。出口作为拉动需求的因素之一，在经济发展的延伸方面意义重大，由于出口主要是面对非居民提供的商品和服务，因此同时又受外部的影响。在全球经济低增长的环境中，对于全球经济贸易是不利的，相应的对于出口也是不利的。虽然我国出口受到影响，但相关数据显示出口实物量下降幅度低于价值量下降，也就是说企业的出口能力得到保护。当然，我们也要认识到多数国家经济出现回升是强力政策刺激的结果，而居民消费意愿依然疲弱，企业投资意愿不强，产能利用率仍处低位。这就使得出口的形式依然严峻，而且在金融危机中受冲击较重的欧美国家也重新加入全球制造业竞争，如英国这个金融帝国也提出“制造业回归”战略，美国则提出“5年出口倍增”计划。随着人民币兑美元升值，出口成本上涨，劳动密集型行业出口利润空间将进一步收窄。纺织行业最先受冲击的是中小型企业，大量订单将流失至周边竞争国，整个行业将重新洗牌。机械行业对外依存度比较高的公司受影响较大。据中国机电产品进出口商会测算，如人民币在短期内升值3%，家电、汽车、手机等生产企业利
