1、风险提示 19图目录图1：目前京唐港主焦煤价格为1485元/吨，较6月中旬上涨105元/吨 5图2：炼焦煤产地价格近期也陆续上涨 5图3：产业链整体盈利较好，焦炭与钢材价格上行 5图4：7月进口量也有明显下降 6图5：2017年1-6月焦煤产量同比增3.8% 6图6：目前国内焦煤价格比国外便宜150元/吨 7图7：目前焦煤库存处于较低水平 7图8：目前天津港一级冶金焦平仓价为2280元/吨，较6月底部回升510元/吨 8图9：山西、安徽地区一级冶金焦价格走势 9图10：二级冶金焦价格走势 9图11：由于焦炭价格前期下跌幅度更高，上涨弹性也更大 10图12：2017年1-7月焦炭产量2.58亿吨
2、，同比上行2.20% 12图14：华北、西北、东北开工率提升，华东华中下滑 14图15：分产能看，大型焦化厂开工率小幅增加 14图16：粗钢产量增速与焦炭消费量增速具有一定一致性 15图17：2017年1-7月房地产开发投资累计同比增7.9% 16图18：17年1-7月商品房销售面积、销售额同比 16图19：2017年1-6月基础设施建设投资同比增速达16.85% 16图20：按照目前价格测算的焦炭价格与焦煤成本差 19表目录表1：历年焦煤港口、产地价格概览 7表2：港口及产地焦炭价格概览（元/吨） 10表3：表4：2015、2016年焦炭产量增速低于粗钢产量增速，但高于焦煤增速 12表5：各
3、地出台政策对焦化企业采取限产停产、延长结焦时间等措施 13表6：焦炭上市公司主要经营数据概览 19表7：焦炭企业主要经营数据和业绩弹性（单位：万吨、亿元） 19产业链 6 月底开始底部回升，焦炭价格上涨明显高于焦煤和钢铁供给偏紧，需求回升，焦煤价格近 6 月底部回升约 100 元/吨16年供给侧改革以后焦煤价格大幅上涨，17年以来小幅回落但整体仍维持高位。其中，京唐港主焦煤16年、17年均价分别为969元/吨、1520元/吨，近期价格从7月初最低的1380元/吨上涨至1485元/吨，山西柳林4号焦煤车板价16、17年均价分别为863元/吨、1397元/吨，近期价格从7月初最低的1260元/吨上
4、涨至1355元/吨。而从全国范围来看，炼焦煤价格近期也陆续上涨，其中山东、山西、河北、贵州、安徽等地焦煤市场价格也陆续上涨30-150元/吨，山西大矿精煤普遍上涨50元/吨以上。近期焦煤价格上涨主要由于：1）产业链整体回升：钢焦总体盈利情况较好，6月末以来焦炭价格已连续7周提价累计上涨200-400元/吨，同时钢铁利润处于历史高位，总体来看下游对焦煤的采购积极性较高，支撑焦煤价格上涨；2）焦煤供给量维持低位：近两年小煤矿关闭及供给侧改革焦煤产量下降更为明显，其中15-16年产量分别下降14%和10%，而17年上半年产量在16年同期低基数基础上也仅增长4%至2.20亿吨；而进口煤方面，上半年进口
5、量0.36亿吨，同比增速33%，而由于海外煤价上涨及国内进口煤限制7月以来由于海外煤价上涨及进口煤限制政策进口量也有明显下降；3）海外焦煤价格上涨：上半年澳风景矿硬焦煤价格为180.6美元/吨，折合人民币1205元/吨， 6月中旬由最低141美元/吨回升40%至目前的196美元/吨，运抵国内的测算价格较国内高约150元/吨。4）补库需求也在提升：近期大中型钢厂和独立焦化厂的库存仍位于14天左右的中位水平，前期补库也带来需求的提升，不过目前6大港口焦煤库存仍处于较低水平，也较4月中旬高点大幅下降34%。目前京唐港主焦煤价格为1485元/吨，较6月中旬上涨105元/吨炼焦煤产地价格近期也陆续上涨产
6、业链整体盈利较好，焦炭与钢材价格上行7月进口量也有明显下降2017年1-6月焦煤产量同比增3.8%目前国内焦煤价格比国外便宜150元/吨目前焦煤库存处于较低水平历年焦煤港口、产地价格概览价格涨幅较焦煤和钢铁更高，相比16年均价已大涨77%焦炭价格与焦煤价格走势基本一致，不过相比焦煤价格焦炭价格涨幅也更大。其中山西焦炭价格6月末以来已7次提价，临汾一二级冶金焦底部累计涨幅分别达到500元/吨/32%、440元/31%，而天津港一级焦炭价格较底部涨幅也达到510元/吨29%。目前山西和港口焦炭价格较上半年均价已有18%-20%的上涨。1、 相比焦煤和钢铁价格：近期焦炭价格底部上涨幅度高于焦煤和钢铁
7、上下游价格上涨， 16年9月以后由于焦煤价格涨幅高于焦炭，焦炭盈利持续收缩，不过近期受环保限产及下游需求好转等因素影响，焦炭价格涨幅明显高于上游的焦煤和下游的钢铁，目前天津港焦炭、京唐港焦煤和钢价指数相较于6月底部分别上涨30%、8%、28%。2、 相比16年均价，焦炭目前价格的涨幅也更高：京唐港主焦煤目前价格为1485元/吨，较2016年均价上涨53%，钢价指数相较于2016年均价上涨56%，而天津港一级冶金焦价格为2280元/吨，相较于2016年均价大幅上涨77%。目前天津港一级冶金焦平仓价为2280元/吨，较6月底部回升510元/吨山西、安徽地区一级冶金焦价格走势二级冶金焦价格走势港口及
8、产地焦炭价格概览（元/吨）由于焦炭价格前期下跌幅度更高，上涨弹性也更大需求稳定，供给偏紧，预计焦炭供需紧平衡淘汰落后产能+环保限产，焦炭产量或维持低位前几年由于行业需求增速整体下滑，焦炭行业受焦煤和钢铁两头价格挤压，企业盈利水平欠佳，产量整体位于低位水平。2015年和2016年焦炭产量分别为4.48亿吨、4.49亿吨，同比下滑6.5%、增长0.6%，低于粗钢-2.3%、1.2%的产量增速（高于焦煤的-14.2%、-9.8%的增速），而2017年以来由于环保因素影响，虽然产业链需求提升，但上半年焦炭产量增速仍只有2.5%，明显低于焦煤3.8%和粗钢4.6%。近期由于焦炭价格上涨，行业盈利大幅提升
9、，中小焦化厂开工率没有明显增长，甚至有所下滑，而大型独立焦化厂也仅有小幅增长。预计未来一方面焦炭行业新增供给不大，另一方面环保要求也在提升，焦炭产量可能继续收缩。1、 淘汰落后产能： 2016年末焦化行业实际产能约6.4亿吨，其中淘汰落后产能约2300万吨/年，叠加2016年3月前行业不景气背景下主动退出，市场共计退出焦化产能或超3000万吨。而根据焦化行业“十三五”发展规划纲要，“十三五”期间淘汰全部落后焦炭产能，焦化准入产能达70%以上，同时化解过剩产能5000万吨。2、 环保限产：自2016年以来，焦炭行业面临环保压力，河北、河南、山西、山东等地区政府出台限产停产、延长结焦时间等措施，使
10、焦炭供给一定程度上受限。例如17年8月，河北省提出采暖季对没有排污许可证的焦化项目延长结焦时间至36小时，对国家产业政策限制类焦化项目延长结焦时间至30小时，对排放不达标的责令停产，全省焦化企业限产达30%左右。截至17年7月山西省焦炭产量在全国总产量占比最大，达18.7%，其次为河北、山东、陕西以及内蒙古，占全国总产量比例分别为10.9%、9.7%、9.0%、7.2%。3、 开工率维持低位：目前，华北、西北和东北地区焦化厂的焦炭开工率已经提升，但空间有限，较17年初分别增长13.4个百分点、9.3个百分点、10.9个百分点；而华东和华中地区受环保因素影响，开工率有所下降，目前较17年初分别减
11、少2.7个百分点、2.3个百分点。分产能看，小型焦化厂开工率并没有明显增长，大型仅小幅增加，目前全国产能大于200万吨、小于100万吨、介于100-200万吨之间的的焦化厂开工率分别为86.5%、75.2%、74.9%，较5月初底部分别增长1.7个百分点、3.0个百分点、12.1个百分点。2017年1-7月焦炭产量2.58亿吨，同比上行2.20%2015、2016年焦炭产量增速低于粗钢产量增速，但高于焦煤增速各地出台政策对焦化企业采取限产停产、延长结焦时间等措施图13：17年1-7月山西省焦炭产量占全国的18.73%华北、西北、东北开工率提升，华东华中下滑分产能看，大型焦化厂开工率小幅增加上半
12、年焦炭消费量增加2.8%，下游需求有望维持稳定增长2017年1-6月焦炭表观消费量2.17亿吨，同比增2.8%，较16年全年同比增速增加2.个百分点，主要由于下游钢铁行业需求回升（钢铁需求占焦炭需求的约85%）。17年1-7月粗钢产量4.92亿吨，同比增5.1%，增速较16年全年增加3.9个百分点。1、短期来看，钢铁去产能和环保限产一定影响了焦炭需求，不过焦炭产量下降可能更为明显16年全年淘汰粗钢产量6500万吨，而17年目标淘汰5000万吨，此外上半年共取缔、关停地条钢企业600多家，涉及产能1.2亿吨。同时，17年以来环保力度持续升级，2017年2月四部委联合六省市政府联合颁布京津冀及周边
13、地区2017年大气污染防治工作方案，明确了“2+26”城市的大气治理任务，方案要求“实施工业企业采暖季错峰生产，重点城市加大钢铁企业限产力度”。据测算，采暖季影响钢铁产量约3300万吨-5900万吨，占16年钢材产量的2.9%-5.2%，占16年采暖季（16年11月-17年2月）产量的9.4%-16.6%，对焦炭需求形成一定压力；2、中长期来看，下游需求有望维持稳定增长钢铁下游地产及基建投资目前仍维持高速增长，其中1-7月房地产投资、基建投资增速分别达到7.9%、16.7%。而根据我们对欧盟、日本、美国、韩国等粗钢产量的历史数据分析，各国GDP下降至2-5%左右增速后，粗钢产量年复合增长仍维持
14、1-3%，预计焦炭需求也有望维持平稳增长。粗钢产量增速与焦炭消费量增速具有一定一致性2017年1-7月房地产开发投资累计同比增7.9%17年1-7月商品房销售面积、销售额同比2017年1-6月基础设施建设投资同比增速达16.85%焦价上涨焦企业绩弹性较高，焦价上涨焦企业绩弹性较高，按当前价格对应的年化利润测算的动态PE有望降至15倍以下行业方面，6月以来焦炭价格大幅上涨，平均涨幅达到400元/吨以上，高于钢铁和焦煤价格涨幅。尽管11月以后钢铁限产可能一定程度上影响焦炭需求（焦炭产量可能降幅更高），但中长期看需求总体仍处于平稳增长态势，淘汰落后产能和环保限产使得行业供给端也总体偏紧。A股主要焦炭
15、上市公司包括：陕西黑猫、山西焦化、宝泰隆、云煤能源、美锦能源、金能科技和安泰集团7家公司。规模方面，美锦能源的焦炭产能最大达570万吨/年，其次为陕西黑猫、山西焦化和云煤能源也均达到300万吨以上；吨焦盈利方面，以焦炭产量计算，除去宝泰隆、安泰集团，根据估算，17年上半年金能科技、美锦能源吨焦盈利最高，分别为322元/吨、179元/吨；盈利弹性和估值方面，根据测算，当焦炭和焦煤价格处于目前水平时，各公司年化盈利大幅提升，其中山西焦化、陕西黑猫、金能科技、美锦能源等按当前价格对应的年化利润测算的动态PE将下降至7倍、8倍、14倍和14倍。建议关注测算估值相对较低的山西焦化和山西黑猫。 美锦能源：
16、成立于1992年，控股股东为美锦能源集团有限公司，持股77.29%。公司主要产品是焦炭、煤焦油、煤矸石、粗苯、煤气和冶金焦。17年第1季度公司实现营业收入、归母净利分别为28,06亿元、3,08亿元，同比增长181.36%、684.78%，根据业绩预告17年上半年预计盈利4.8亿元-5.2亿元，同比增390%-430%，16年焦炭产销量分别为560.10万吨、589.77万吨，同比增长11.56%、3.38%，吨焦售价、吨焦成本、吨焦净利分别为1,205元、880元/吨、122元/吨，分别同比增长20.62%、下滑12.35%、扭亏为盈。而17年上半年按照业绩预测，吨焦盈利约179元/吨。 陕
17、西黑猫：成立于2003年，控股股东为陕西黄河矿业（集团）有限责任公司，持股44.52%。公司主要产品为焦化产品和化工产品，17年上半年公司营业收入、归母净利分别为50.97亿元、0.93亿元，收入中焦炭、焦油、粗笨、甲醇、LNG营收分别占比83.6%、4.0%、2.4%、3.4%、3.5%。公司拥有焦炭产能为520万吨， 17年上半年焦炭产销量分别为256万吨、292万吨，同比增长17.5%、减少8.30%，吨焦售价1457元，同比增长69.09%，吨焦净利34元，扭亏为盈。 山西焦化：成立于1996年，控股股东为山西焦化集团有限公司，持股14.22%。公司主要产品为冶金焦炭，17年上半年实现
18、营业收入、归母净利分别为26.7亿元、1989万元，同比分别增加86.3%、扭亏为盈，其中焦炭、化工营收分别占比70.6%、29.4%。公司拥有焦炭产能为360万吨，17年上半年焦炭产销量分别为125万吨、129万吨，同比减少19.13%、减少21.59%，吨焦售价1430元，同比增长161.93%，吨焦净利26元， 扭亏为盈。 金能科技：金能科技：成立于2004年，控股股东秦庆平、王永梅夫妇，持股50.08%。公司主要产品是焦炭、炭黑、纯苯等，17年上半年公司实现营业收入、归母净利分别为31.37亿元、3.64亿元，同比分别增长100.4%、488.8%。其中焦炭、炭黑、纯苯、山梨酸及山梨酸
19、钾、甲醇、对甲基苯酚、白炭黑营收分别占比53.75%、16.21%、7.31%、5%、3.5%、3.02%、2.61%。公司拥有焦炭产能为230万吨。16年焦炭产销量分别为217万吨、189万吨，吨焦售价、吨焦成本、吨焦净利分别为1,068元/吨、687元/吨、181元/吨，而17年上半年吨较净利约322元/吨。 宝泰隆：成立于2003年，控股股东为黑龙江宝泰隆集团有限公司，持股33.43%。公司主要产品是焦炭、焦粉、焦粒、粗苯、甲醇，其中16年收入结构中焦炭占比约58%。公司拥有焦炭产能为158万吨，16年和17年1季度焦炭产量分别为112万吨和24万吨，归母净利润分别为0.93亿元和0.2
20、2亿元。 云煤能源：成立于1997年，控股股东为昆明钢铁控股有限公司，持股60.19%。公司主要产品是焦炭、甲醇、煤焦油和粗苯。公司17年上半年实现营业收入、归母净利分别为18.38亿元、亏损7813万元，同比分别增加26.16%、48.38%，其中焦炭、煤化工副产品营收分别占比74.2%、6.6%。公司拥有焦炭产能为328万吨，17年上半年焦炭产销量分别为74万吨、75万吨，吨焦售价1837元，吨焦成本1716元，吨焦净利亏损148元。 安泰集团：成立于1993年，控股股东为李安民，持股31.57%，公司主要产品为焦炭、型钢及焦化副产品。公司17年第1季度实现营业收入11.31亿元，同比增加264.36%，归母净利亏损0.48亿元，其中焦炭、型钢营收分别占比47.30%、39.79%。公司拥有焦炭产能为240万吨，17年第1季度焦炭产销量分别为40.56万吨、37.38万吨，吨焦售价1432元，吨焦净利亏损150元。焦炭上市公司主要经营数据概览万吨、亿元）按照目前价格测算的焦炭价格与焦煤成本差风险提示环保限产力度不及预期，宏观经济下行导致焦炭需求不及预期
