国台酒业分析报告Word文档下载推荐.docx
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贵州省第三名白酒企业
国台酒业于2020年5月18日向上海证券交易所递交首次公开发行股票的招股说明书。
2019年,在中国酒类流通协会和中华品牌战略研究院联合举办的华樽杯评选中,公司品牌价值达301.25亿元,位列贵州省白酒企业第三名,全国十七名,跻身中国一线白酒企业和酱香型白酒主流品牌。
1、20年历史沉淀,厚积薄发
公司发展历程分成四个阶段:
寻源立本(1999-2007):
1999年公司进行投资考察,收购茅台镇一家老字号酒企,库存大批年份老酒。
公司于2001年正式成立贵州仁怀茅台镇金士力酒业有限公司,并扩建新产区。
2002-2007年期间,公司获得了多项大奖,为日后公司在国内白酒行业的发展奠定了基础。
同时,公司于2005年更名为“贵州仁怀茅台镇金士酒业有限公司”。
茁壮成长(2008-2012):
2009年国台酒业集团有限公司正式成立。
随后公司确定了“贵州国台酒·
酱香新领袖”的品牌定位,国台·
名人珍藏酒库落成。
2011年,公司再次更名为“贵州国台酒业有限公司”。
同时,公司规模持续扩张,2012年公司全年利税达6亿元,
调整蓄势(2013-2015):
在此期间,整个白酒行业进入深度调整期,公司抓住行业机会转型升级。
同时,公司再获两金一银“布鲁塞尔”国际大奖和中国好名酒金奖等多项大奖。
截至2015年,公司品牌价值达67.42亿元。
立业建功(2016-至今):
2016年公司正式启动主板上市计划。
2017-2019年期间,公司不断扩大规模和品牌知名度,获得了多项酒类大奖。
同时,成功塑造了公司大单品“国台国标酒”。
2018年公司改制更名为“贵州国台酒业股份有限公司”为主板上市做准备。
截至2019年,公司品牌价值达301.25亿元。
公司于2019年2月22日整体变更为“贵州国台酒业股份有限公司”。
变更后,国台集团为国台酒业的最大股东,持股比例50.58%。
闫希军、吴迺峰、闫凯境和李畇慧为本公司的实际控制人。
截至2020年5月18日,闫希军、吴迺峰、闫凯境和李畇慧通过国台集团、天士力大健康及华金天马合计控制国台酒业84.00%的股权。
2、公司财务良好,势头超过行业增速
收入和归母净利润同时快速增长。
公司2017-2019年分别实现营业收入5.73/11.76/18.88亿元,2018/2019年同比增长105.36%/60.46%。
这一增速远高于同期中国白酒行业规模-5.00%和+5.00%的增速。
公司2017-2019年分别实现归母净利润4.32/14.24/17.93亿元,2018/2019年同比增长229.77%/25.90%。
这一增速同样高于我国规模以上白酒生产企业利润总额的增速(2018年增速22.00%,2019年增速12.28%)。
公司产品布局集中在高端市场。
公司产品主要定位于高端客户群体,形成了以国台主产品和系列酒为主体、定制酒和封坛珍藏酒为补充的“一体两翼”产品线布局。
国台主产品主要面向高端市场,产品有国台国标酒、国台十五年和国台龙酒等。
国台系列酒主要面向中高端市场,产品有国台国礼坛酒、国台好礼和国台酱酒等。
定制酒和封坛珍藏酒作为主产品和系列酒的补充,可满足下游渠道商和消费者的个性化消费需求。
公司的统计口径,以零售价格为标准,价格在500元/500ml及以上的划分为高端产品,300元/500ml-500元/500ml的划分为中高端产品。
公司毛利率保持相对高位。
由于公司产品布局在中高端市场以上,并且公司的产品线80%以上都处于高端市场,所以公司分产品的毛利率较高,带动公司整体毛利率非常可观。
2017-2019年,随着销售规模的不断扩大,公司主营业务毛利率稳步提升,始终高于白酒上市公司平均毛利率的水平。
公司销售费用率持续增长,持续扩大营销力度。
公司正处于持续扩张规模、提高销售收入的阶段,为此公司制定了适应的宣传、促销和渠道拓展政策,导致销售费用率呈现小幅增长趋势。
随着销售规模的扩大、品牌知名度的不断提升、公司渠道发展成熟,销售费用率在未来会小幅下降直至稳定在一定的区间。
二、次高端以上产品布局,保障公司销量和毛利
1、公司主要产品情况
公司产品线均为国台品牌系列产品,重点定位于高端消费群体,面向全国市场销售。
公司目前产品线布局为以国台主产品和系列酒为主、定制酒和封坛珍藏酒为辅的模式。
国台主产品定位于高端市场,以大单品国台国标酒为主,与国台十五年和国台龙酒形成价格梯度产品组合。
国台系列酒定位于中高端市场,已开发了国台酱酒、国台好礼和国台国礼坛酒等产品。
定制酒分为专销产品、文创产品和尊享定制产品,定位于中高端及高端消费群体。
专销产品是公司与行业知名大型经销商、酒类连锁进行战略合作而专门开发的产品,产品设计以“国台”品牌加副名称包装。
文创产品是以特定节日、事件等为创意背景的产品,产品设计以“国台”品牌加主题文化包装。
尊享定制产品是针对定制单位自用和馈赠的用途设计的,在国台主产品包装上增加文字或图案等个性化元素。
封坛珍藏酒是公司为满足客户享用真实年份老酒的需求,选用达到一定年份的优质大曲酱香型基酒勾调成半成品酒,封装存放于专用酒库,并提供贮存、包装服务。
公司近三年的销售收入扩大主要是由于面向高端市场的产品大规模扩张。
2017-2019年国台高端产品销售收入分别为4.34/9.88/15.50亿元,2018/2019年同比增长127.30%/56.87%。
高端产品销售收入的大幅度增长,使得国台酒业的整体销售收入从2017-2019年扩大了3.30倍。
同时,面向全国市场的国台主产品和系列酒的销售收入均保持40%以上的增速,不断扩张。
公司分产品毛利率稳定,带动公司整体毛利率稳步增长。
公司产品线中,面向个人消费者的封坛珍藏酒毛利率最高,2019年平均毛利率为88.41%,但是由于这部分产品面向个人消费者,销售收入占比较低,不能带动整体毛利率的大幅度增加。
其次是高端产品,2019年毛利率达到78.38%。
同时,高端产品的销售收入在公司总营收中占比最高,带动公司整体毛利率相对较高。
最后,公司中高端产品的毛利率也比较可观,2019年中高端产品毛利率63.42%,同比提高了8.91pct。
随着公司销量和规模的不断扩大,产品的毛利率还有提升的空间。
2、行业竞争格局及公司竞争优势
(1)酱酒市场规模不断扩大,政府鼓励白酒企业发展
新中国成立前,酱香型白酒仅在贵州省仁怀市茅台镇赤水河流域中游一带生产,茅台酒是该香型的代表,故也称茅香型酒。
1965年下半年,国家召开茅台酒试点论证会,正式肯定了茅台酒三种典型体的确立和酱香型的命名。
由于酱香型白酒的生产工艺特点,其生产企业必须满足投资规模大、品牌培育期长、股东资本实力强的特点,所以导致酱香型白酒的产能主要集中在少数知名企业中。
鉴于酱酒核心产区具备的独特优势,目前酱酒生产企业基本集中在贵州省和四川省境内的赤水河中游流域。
贵州省是我国酱酒的最大产区,拥有酱香型白酒企业数量占中国酱香型白酒生产企业的80%以上。
其中,贵州省仁怀市下辖的茅台镇作为酱香型白酒的发源地,导致贵州省酱香型白酒产地主要集中在仁怀市。
贵州省酱酒代表性企业有贵州茅台、贵州习酒、国台酒业、金沙酒业、贵州珍酒、钓鱼台酒业等。
四川省作为全国酱香型白酒第二大产地,代表性酱酒品牌为四川郎酒。
除贵州省和四川省外,山东省、广西省和湖南省也有部分酱香型白酒生产企业,但都不具备全国性白酒品牌的知名度和规模。
酱香型白酒市场份额不断提升,酱酒行业利润占比较高。
根据《酿酒科技》2014年披露的数据,2001年全国酱香型白酒的产量占比仅为0.2%,市场份额很小。
根据前瞻产业研究院数据,2018年酱酒销售收入已达到906亿元,占白酒行业整体销售收入的16.89%。
同时,我国酱香型白酒的产能50-60万千升,约占我国白酒整体产能的4%左右,但是酱酒的净利润约在430-440亿元,约占行业整体利润的35%左右。
“十二五”以来国家及贵州省各级地方政府支持白酒产业发展。
2012年国务院在出台促进贵州省经济发展文件的同时,提到利用贵州省内赤水河流域的资源和优势,发展全国重要白酒生产基地,这是国家首次提出发展名优白酒企业。
同年,西部大开发“十二五”规划提出了打造贵州遵义、四川宜宾和泸州白酒“金三角”生产基地。
2016年,贵州省政府提出要扩大黔酒市场规模,大力培育习酒、国台、金沙等第二梯队的重点骨干企业。
此外,遵义市及仁怀市也出台了系列支持配套政策。
政府政策扶持,酱酒产量计划大幅度提高。
根据《仁怀市国民经济和社会发展第十三个五年规划纲要》披露的数据,2015年仁怀市酱香型白酒产量约为33万千升,预计2020年达到50万千升。
根据《贵州省人民政府关于印发贵州省十大千亿级工业产业振兴行动方案的通知》披露的规划,贵州省政府将仁怀市列为优质白酒重点发展区域,同时计划2022年贵州省白酒产量达到80万千升,白酒产值达到1600亿元。
(2)“一超多强”竞争格局已经形成,中高端酱酒大单品竞争激烈
目前,酱香型白酒“一超多强”的产业竞争格局体系已基本形成。
“一超”是指贵州茅台无论在中国白酒行业还是酱酒行业中都处于绝对龙头的地位,主要面向超高端市场。
2019年贵州茅台酒类业务收入达到853.45亿元,在中国规模以上白酒企业销售收入占比达到15.19%。
目前贵州茅台是唯一上市的酱酒生产企业,除郎酒以外,市场关注度较高的酱酒产品赖茅和习酒均为茅台集团旗下品牌。
“多强”是指其他酱酒优势企业,如四川郎酒、国台酒业和金沙酒业等,主要面向中高端及以上市场。
这部分酱酒生产企业借助由茅台酒带动的酱酒热潮,快速提升销售规模和市场影响力。
此外,仁怀市以及其他非核心产区还有许多中小规模的酱香型白酒企业或者手工作坊,主要面向中端及以下消费市场,单体规模较小,对市场的影响力较弱。
酱酒产品定位趋向高端化,品牌矩阵逐渐形成。
酱香型白酒由于产区自然条件特殊、原粮品质要求高、生产工艺复杂、生产周期长等特点,强化了其稀缺属性,导致了酱酒天然具备了向高端市场发展的基础。
近年来,在“酱酒热”的氛围带动下,除四川郎酒、贵州习酒等始终从事酱酒生产的企业外,许多其他香型的白酒生产企业也开始布局酱酒产品线。
一方面丰富了酱酒的品牌类型和价格梯度,满足了不同层次的消费者多样化需求;
另一方面,推动了酱酒产业的整体发展,加速了中高端酱酒产品之间的竞争。
市场占有率按照上市公司酒类业务收入及2019年我国规模以上白酒企业实现销售收入5617.82亿元计算
(3)公司仍处在扩张阶段,拥有很强的竞争优势
公司产区所在地茅台镇具备自然条件优势和配套白酒产业链。
茅台镇被誉为“中国第一酒镇”,2001年3月贵州茅台酒获得地理标志产品保护,产地范围为仁怀市茅台镇内。
2013年,贵州省仁怀市获得“仁怀酱香酒”地理证明商标认证。
公司的三大生产基地国台酒业、国台酒庄和国台怀酒均位于仁怀市茅台镇境内,酱酒产品质量有保证。
同时,在国家及省各级政府的大力推动下,“中国白酒金三角”产区之一的仁怀市建立起了白酒工业园区,为酱香型白酒生产和酒类配套提供粮食仓储、白酒仓储、包装物流等服务。
公司通过原粮供应、基酒产能和酒旅融合的提前布局,有助于扩大国台产品的产销规模和国台品牌的影响力。
公司通过并购控股股东下属子公司国台农业,掌握部分优质糯红高粱供应渠道,保障公司产品的原粮供应价格和原粮产量的稳定。
截至2019年年末,公司通过旗下子公司国台农业签约2000余户农户,种植糯红高粱约1.6万亩。
截至2020年3月末,公司通过对子公司国台怀酒的控制,获得了4930吨优质基酒及年产1000吨基酒的生产能力,基酒的产能保证了公司产品的品质和未来扩大产销规模计划的进行。
公司旗下子公司国台酒庄具备可深度开发的工业旅游价值。
2019年12月19日,国台酒庄被评为“国家AAA级旅游景区”,为公司酒旅融合提供价值,以及提升了和扩大了国台品牌的影响力。
公司高端产品线矩阵基本完成,未来有望在高端市场形成竞争优势。
目前,公司的高端产品线矩阵基本上由国台酱酒、国台国标酒、国台十五年和国台龙酒等产品构成,这部分产品是公司销售规模增长最快的部分,也是公司着重规划的市场。
从白酒行业的竞争格局看,高端产品线尚未形成有绝对竞争优势的品牌,高端市场仍然属于蓝海市场;
从酱香型白酒市场看,除贵州茅台所在的超高端产品线外,酱酒高端市场的品牌少产品少,公司在高端市场布局酱酒品牌能够承接超高端茅台酒产能供给不足所释放的消费需求。
(4)公司财务分析
目前,公司已经基本完成全国重点区域营销网络布局,并且公司产品主导高端消费市场。
因此,在公司招股说明书中,公司将产品的主要竞争对手对标为全国大中型白酒品牌企业的高端档次的多系列白酒产品。
公司经营现金流净额有大幅改善,销售收现比与可比公司相当。
公司2017-2019年经营现金流净额分别为2.05/1.89/7.96亿元,2018/2019年同比-7.97%/321.28%。
2019年经营现金流净额有大幅度的提高,一方面由于销售收现比回归行业平均水平。
另一方面是公司先款后货的结算方式导致应收账款规模一直处于较低水平,后期预收账款随着销售规模扩大而大幅增加,公司经营活动产生的现金流量净额才有了大幅度的改善。
2017-2019年,公司的销售收现比与三家可比公司相当,公司先款后货的结算方式使得公司的销售收现比基本上高于100%(除2018年公司销售收现比91.31%,是由于当年公司应收帐款大幅度增加,2019年回到往期水平),保障了公司现金流的稳定。
公司应收账款水平较低,应收账款周转率较低。
2017-2019年公司应收账款分别为1092.79/3355.24/1897.87万元,相对营业总收入,公司的应收账款处于较低水平。
公司的应收账款主要为部分大型经销商的赊销货款与高端客户的封坛珍藏酒仓储服务费。
公司的封坛珍藏酒仓储服务费是指客户在购买封坛珍藏酒后公司提供的仓储服务,并在免费保管期结束后按年收取的保管服务费,同时在应收账款中核算。
公司应收账款水平较低主要由于公司主要采取先款后货的结算方式,仅对少数资金实力强、信誉好的经销商给予一定的信用期和信用额度,并且这部分经销商期末赊销货款余额普遍较小,大部分经销商均能及时付款。
同时,封坛珍藏酒的规模非常小,服务费相对较低,所以公司应收账款额度和坏账准备额度都保持在相对较低的水平。
虽然公司的应收账款周转率较低,且在可比公司中处于最低的水平,但是公司的信用额度政策仅面向少数经销商,说明公司对于行业下游经销商的话语权相对较强,能尽量减少赊销的情况。
同时,公司的应收账款周转率逐年升高,并且在2019年首次出现了850万元的应收票据,可能是由于公司近几年规模逐渐扩大,拓展了更多大型经销商,为了更好地推广产品提高品牌知名度,公司延长了经销商的赊销回款的时间。
公司应付账款数额较高,但周转率保持在较低水平。
2017-2019年公司应付账款数额保持在一定水平(2.47/3.05/2.11亿元),相对于营业总收入,公司的应付账款数额相对较高。
同时,公司的应付账款周转率水平较低(在可比公司中处于最低水平),说明公司对行业上游供应商的占款能力较强,公司的市场地位相对较高,在供应商中的议价能力较强。
由于公司拥有分别负责原粮供应和基酒供应的子公司,公司在粮食和基酒供应上的成本能保持相对稳定,不会因为宏观、气候、环境等因素导致的原材料价格上涨对公司营业收入和利润产生大的影响。
公司市场地位相对较高。
2017-2019年公司预收账款和应付账款占营收的百分比在可比公司中一直处于较高水平,说明公司在占用上下游资金的能力较强,行业地位相对较高。
公司的应付账款高是由于公司在上游原粮供应和基酒供应拥有自己的子公司,成本管控以及议价能力有保证。
公司的预收账款主要来自于经销商的预付款项,2017-2019年公司的预收账款分别为2.15/1.19/4.61亿元,并且随着国台产品销售规模和经销商网络布局的扩大,公司预收账款数额总体呈增长趋势。
公司对成品酒采取“以销定产”生产模式,对经销商主要采取先款后货结算方式,总体按经销商的订单顺序安排生产和发货计划。
2019年预售账款同比有大幅度的增长,主要是因为2020年春节相对较早,经销商备货提前。
公司应收账款、应收票据和预付账款占营收的百分比相对较高,与除了五粮液以外的可比公司相比略高。
五粮液公司的应收票据非常高,与公司的发货、打款周期和经营模式有关。
报告期内,公司的预付账款主要为预付的广告费、货款、服务费等。
行业内的白酒生产公司的预付账款都比较低,说明白酒产业链中白酒生产企业拥有行业链的大部分话语权,相对行业上下游利润空间较大。
公司流动比率和速动比率相对较低。
公司的流动比率2017-2019年分别为0.99/1.14/1.48,在可比公司中处于最低水平,说明公司的流动资产约为流动负债的1.5倍,公司资产变现能力相对较弱,短期偿债能力较弱,但公司的存货和货币资金相对较低,资金利用效率较高。
同期,公司的速动比率分别为0.43/0.43/0.70,同样在可比公司中处于最低水平,说明公司货币资金水平较低,不能随时偿付全部流动负债,可能有短期内不能偿还负债的风险。
白酒行业生产模式特殊,导致公司存货周转率较低。
2017-2019年公司存货周转率分别为0.15/0.27/0.36,在可比公司中处于最低水平。
首先,由于白酒生产企业的基酒规模普遍较大,行业内白酒生产公司的存货周转率普遍较低。
其次,公司存货周转率低于同行业平均水平,一方面由于酱香型白酒与其他香型白酒在工艺方面存在较大差异,比如同为生产销售酱香型白酒的贵州茅台与公司存货周转率大体相近(2017/2018/2019年分别为0.28/0.29/0.30)。
另一方面,公司目前处于前期发展阶段销售规模总体较小,相对其他营销体系成熟的同行业上市公司,公司的存货周转率较低。
公司销售净利率逐年上升,公司盈利能力逐渐增强。
2017-2019年公司的销售净利率分别为8.28%/20.42%/21.75%,在可比公司中处于中等偏下的水平。
公司规模效应逐渐显现,随着销售规模的逐渐变大,公司的净利率有大幅度提高。
同时,公司的销售费用率相对行业平均较高,由于公司正处于前期发展阶段,短期内公司不会采取控费策略。
未来公司进入成熟期后,规模效应逐步显现并且销售费用率逐渐下降,公司的销售净利率有进一步提高的空间。
三、公司以经销商销售模式为主,直销模式占比降低
目前,国台产品的销售统一由子公司国台销售组织和实施,国台销售子公司全面负责销售目标执行、客户开拓、发货、收款及账务处理、客户售后维护与市场支持等事宜。
国台酒业每年的销售计划一般根据上年度的实际销售情况、当年市场需求预判、经销商下订单情况、基酒产能和库存情况综合决定。
1、公司实行分区域、定渠道的经销模式
公司的销售模式与白酒行业普遍采用的经销模式略有不同,实行分区域、定渠道的销售模式。
公司国台主产品、国台系列酒、封坛珍藏酒和定制酒中的尊享定制产品实行普通的区域经销制。
而定制酒中的专销产品和文创产品实行产品总经销制,由总经销商自主负责约定区域或渠道的产品经销。
根据整体市场战略分区域管理,公司将全国划分为多个区域营销中心,负责全国31个省级区域的销售工作。
公司仍在持续进行市场渠道开拓。
2017/2018/2019年期末,公司签约经销商数量分别为318/428/799家,与许多主要经销商建立了稳定的合作关系。
每个报告期内都会有经销商主动退出、被取代和发展新经销商情况的发生。
为了支持公司的渠道开拓和品牌推广,公司销售费用中的促销支持费用和广告费用大幅度增长。
2017-2019年公司销售费用分别为1.03/2.37/4.47亿元,其中促销费用分别为0.38/0.82/1.70亿元,在销售费用中占比分别为36.67%/34.43%/38.13%;
广告费支出分别为0.16/0.76/1.32亿元,在销售费用中占比分别为15.59%/32.15%/29.56%。
随着销售渠道拓展及销售规模扩张,产品促销支持费用也会快速增长。
为了在全国范围内提高国台酒的品牌知名度,自2018年年初开始,公司在中央电视台多个频道多个时段启动广告,因此广告费用大幅度增长。
2、直销模式占比逐年降低,公司专注于经销模式
公司直销渠道分为线上线下两种模式。
线上销售主要通过天猫、京东和微商城自营网店销售。
线下销售为子公司国台销售及公司旗下3家实体门店实现的销售,主要为子公司国台销售面向零售客户的直接销售。
2017-2019年,公司直销模式实现的白酒销售收入在主营业务收入中的占比从12.64%降至2.71%,主要原因为2017年部分年度经销商不再作为公司的经销商,而公司在招股说明书中将这部分经销商的收入纳入直销模式中计算。
2018-2019年公司的直销模式占比均不到3%,且有略微下滑的趋势。
同时公司政策或者公告说明要拓展线上线下的直销模式,所以公司仍专注于经销模式,深耕全国渠道。
四、公司产能布局逐渐完善,基酒仍有扩产空间
1、基酒产能产量情况
不包含国台怀酒2019年及以前年度产能
目前国台酒业的两个基酒生产基地已经满产,新基地正在进行复产工作。
公司基酒由公司旗下的子公司国台酒业和国台酒庄两个基地负责组织生产。
2019年产季,国台酒业拥有制酒车间7个、制曲车间2个、窖池252口,产能1800吨。
国台酒庄拥有制酒车间4个、制曲车间2个、窖池364口,产能达3500吨。
至2020年产季,国台酒庄拥有制酒车间5个、制曲车间2个、窖池468口,产能达4500吨。
国台酒业和国台酒庄的基酒生产在2019年产能利用率均超过100%,已经达到满产。
截至2020年3月末,公司已经实现对国台怀酒的控制,目前正逐步推进全面复产工作。
复产后,预计国台怀酒基地能为国台酒业提供1000吨左右的基酒产能。
2、成品酒产能产量情况
国台酒业成品酒生产线利用率也已经达到最高,目前通过委托罐装包装的方式完成订单。
目前,国台酒业拥有2条成品酒生产流水线,2019年产能利用率达到86.63%。
但是由于生产流水线的场地限制,成品酒的产能虽没有达到满产,但是可利用的产能比例不高。
同时,由于
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