9我国证券化的可能模式及施行方案.docx
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9我国证券化的可能模式及施行方案
7我国证券化的可能模式及施行方案
目前我国已经具备了实行证券化的客观条件,但同时,我国实行证券化又存在着很多的困难,因此,确定一个符合我国国情的证券化的模式和完善的施行方案就显得非常重要。
为了确定证券化的模式和方案,首先需要对各种证券化的模式进行研究分析。
根据证券化过程中是否真实出售抵押贷款,可以将证券化分为两种模式:
表内证券化和表外证券化。
它们具有各自的特点。
根据我国目前的情况,近期适合进行表内证券化,以规避困难,随着环境的变化,困难的消除,将来可以推行表外证券化。
7.1表外证券化的模式
表外证券化就是银行通过真实出售,把抵押贷款出售给特殊目的公司(发行人),特殊目的公司(发行人)将购买的抵押贷款按一定标准进行组合,以此组合为基础发行证券,向投资者出售,筹集资金支付给出售贷款的银行。
它是目前世界上运用最广泛的模式。
表外证券化是银行通过特殊目的公司(发行人)作为中介与投资人发生关系,它的核心是银行出售变现抵押贷款资产,发行人发行抵押贷款证券筹集资金,购买银行的贷款资产。
在表外证券化过程中,发生了贷款资产所有权的转移,贷款资产脱离了银行的资产负债表,抵押贷款证券是发行人的负债,而不是银行的负债。
7.1.1表外证券化的参与主体与运作过程
表外证券化模式主体包括抵押贷款借款人、抵押贷款发放银行、特殊目的公司(发行人)、信用增级、评级机构、证券承销商、服务人、受托人和投资者,其中最重要的就是特殊目的公司。
特殊目的公司由政府出面组建,由政府全资控制,它的主要业务是向银行购买抵押贷款,将所购买的抵押贷款按照一定标准进行组合,以抵押贷款组合为支持,发行抵押证券,并对抵押证券提供担保。
在表外证券化模式中,显著特点是银行是真实出售抵押贷款。
表外证券化的模式见图7—1。
信用增级机构
保险、担保
信用评级机构
信用增级
信用评级
抵押贷款真实出售
委托
承销
投资者
发行MBS
证券
承销商
贷款银行
原始权益人
(发起人)
发行人
(特殊目的公司)
发行收入
发行
收入
MBS
服务费
债务偿还
转让收入
MBS
偿还
偿还
抵押
贷款
服务人
(贷款银行)
MBS偿还
债务偿还
原始债务人
(借款人)
受托人
图7—1表外证券化的模式
7.1.2表外证券化的参与主体收益分析
在表外证券化过程中,银行、特殊目的公司(发行人)、专业服务机构、投资者均从中获得了各自的收益。
银行利用长期存款利率和抵押贷款利率之间的利差来获取收益。
在证券发行后,银行可以作为服务商,负责为特殊目的公司(发行人)回收贷款的本金和利息,收取服务费。
银行解决了长贷短存的矛盾,化解了流动性风险、利率风险、贷款人信用风险等,把风险转让给他人,同时把相应的收益也让渡给参与证券化的其他机构或个人,从而实现收益和风险的分离和重组。
特殊目的公司的利润在于购买资产、发行证券的所费成本与销售全部证券的价差收益。
专业服务机构的收益是服务费。
对于投资者来说,一般情况下,抵押贷款利率不低于银行长期存款利率,投资者购买的抵押证券的利率介于抵押贷款利率和银行长期存款利率之间,收益可观。
7.1.3表外证券化的参与主体风险分析
在表外证券化过程中,银行让渡了收益,降低分散了风险,而其它参与主体则在获得收益的同时,也承担了与其收益相对称的风险。
银行将抵押贷款资产真实出售特殊目的公司后,将其流动性风险,利率风险、贷款人信用等风险都转让给了特殊目的公司,降低了经营风险,提高了发放抵押贷款的积极性。
特殊目的公司面临着市场和收益风险。
由于证券价格制定不当或信用等级不够,证券可能卖不出去而可能无法全额收回本金或未能获取收益,导致风险。
投资者面临着利率风险、证券等级下降风险以及法律风险等。
7.1.4表外证券化模式的优点
表外证券化模式的优点是成立了特殊目的公司,并使之处于中心地位。
它有利于分散风险、规范抵押贷款市场、促进证券的销售。
银行将抵押贷款真实出售给特殊目的公司,实现了破产隔离,降低了抵押证券风险,同时,银行也转移了风险。
在抵押贷款销售过程中,有利于规范抵押贷款一级市场,促进了二级市场的建立。
通过特殊目的公司,提高了证券信用评级,降低了抵押证券风险,便于抵押证券的市场销售。
7.1.5我国实行表外证券化的问题
虽然表外证券化模式具有很多优点,但目前在我国尚不适用。
在我国现有的法律情况下,表外证券化模式运作会遇到大量的法律障碍,如抵押贷款真实出售、特殊目的公司的组建等问题。
同时,相对国外,我国的抵押贷款规模不大,地区发展不均衡,而抵押贷款又是我国商业银行的优质资产之一,银行不愿意出售,能否购买到相当规模的抵押贷款资产成为问题。
7.2表内证券化的模式
表内证券化就是由银行将抵押贷款按一定标准进行组合,以此组合所形成的现金流作为偿付的基础发行抵押贷款债券,在资本市场上向投资者出售。
表内证券化是银行直接与投资人发生关系,发行抵押贷款债券,只是银行的一种结构性融资,筹集长期资金,解决短期资金长期运用的矛盾。
它的核心是筹措长期稳定的资金,因此要在资本市场上发行较长期限的抵押贷款债券。
它没有发生抵押贷款资产所有权的转移,贷款组合和由此发行的抵押贷款债券都在银行资产负债表上体现。
7.2.1表内证券化的参与主体与运作过程
表内证券化模式主体包括抵押贷款借款人、抵押贷款发放银行、信用增级、评级机构、证券承销商、受托人和投资者(图7—2)。
信用增级机构
保险、担保
信用评级机构
信用增级
信用评级
房产抵押
债务偿还
委托承销债券
证券
承销商
原始债务人
(借款人)
贷款银行
(发行人)
债券发行收入
服务费
贷款
发行收入
发行债券
债务偿还
投资者
债务偿还
受托人
图7—2表内证券化的模式
在表内证券化的运作过程中,特点是,银行从其资产负债表中将抵押贷款资产分离,设立抵押贷款库,对抵押贷款实行风险隔离,对其进行独立的资产管理。
银行按一定标准将抵押贷款库中的抵押贷款进行组合,发行抵押证券。
同时为抵押贷款进行保险,提高抵押证券的信用等级。
银行利用抵押贷款产生的本息现金流向投资者定期支付收益。
7.2.2表内证券化的参与主体收益分析
在表内证券化过程中,银行、专业服务机构、投资者获得了各自的收益。
银行既是抵押贷款的发放者,又是抵押证券的发行者。
作为贷款发放者,银行利用长期存款利率和抵押贷款利率之间的利差来获取收益,在证券发行后,银行还可以作为服务商负责收回贷款的本金和利息,收取服务费。
作为证券发行者,银行可以筹集到低成本的资金。
表外证券化的收益情况相同的是:
专业服务机构的收益还是服务费,投资者的收益还是利率差收益。
7.2.3表内证券化的参与主体风险分析
在表内证券化过程中,银行让渡的收益相对较少,则风险的降低分散程度也较小。
由于债券信用等级相对较低,造成信用增级费用提高,致使证券化的成本提高。
同时银行存在着证券的市场风险。
如果证券价格制定不当或信用等级不够,在证券化后,证券可能卖不出去而导致风险。
投资者面临着利率风险、证券等级下降风险以及法律风险等,与表外证券化相对比,证券等级下降风险较大。
7.2.4表内证券化模式的优点
表内证券化模式的优点是不成立特殊目的公司,抵押贷款不出售,银行既是原始权益人,又是抵押证券发行人,还是服务人,简化了证券化的过程。
它不需要建立特殊目的公司,不需要进行抵押贷款的真实出售,简化了证券化的环节,节省了时间,规避了法律对特殊目的公司组建、抵押贷款真实出售的制约。
由于是表内运作,银行没有出售它的优质资产,这调动了银行证券化的积极性和动力,缓解了没有足够的抵押贷款组合来进行证券化的矛盾。
7.2.5我国实行表内证券化的问题
表内证券化模式的问题是它没有真正做到破产隔离。
由于风险隔离的不彻底,降低了信用等级,增加投资者的风险。
同时,可能造成各银行各自发放抵押债券的情况,对抵押贷款一级市场的规范、二级市场的建设不利。
如果各自发行抵押债券,有可能造成抵押贷款组合规模小、地区分布偏差,这样未能有效降低抵押贷款风险,使抵押证券的信用等级降低,提高了证券化的成本。
7.3.我国证券化的实施方法和模式
我国实行房地产抵押贷款证券化是发展的必然趋势。
学习和利用国外的先进技术和成功经验,为银行资本融资开辟了新路,符合金融发展的趋势。
证券化作为银行结构性融资,能推动房地产抵押贷款业务的发展、房地产业的发展,能推动我国经济的发展。
7.3.1我国证券化的实施方法
虽然证券化具有许多优点,是发展的必然趋势,但是在我国,房地产抵押贷款证券化是新兴的事物,虽然已经具备了一定的实行条件和客观要求,但也存在很多的实际困难。
由于我国经济发展不均衡,各地房地产及其抵押贷款的发展也不均衡,各商业银行的抵押贷款业务发展不一致,所以在我国实行证券化,不能照搬国外的经验,不能全面推行,而应根据我国的具体国情,选择合适的模式,采取先试点后推广的方式,等条件成熟后再全面推广。
从试点的地区来说,大中型城市的房地产和抵押贷款业务比较发达,如上海市,它是房地产业、金融业发达的地方,占据全国抵押贷款市场份额相对较大,可以是试点的首选城市。
从各个商业银行来说,我国四大商业银行的抵押贷款市场份额占据了全国绝大部分,可从四大商业银行中进行选择和试点。
对于四大商业银行来说,建设银行的市场份额最大,它的业务开展时间最长,工商银行的市场份额为第二,发展最快,因此建设银行、工商银行可以作为银行试点的首选。
7.3.2现阶段我国证券化的模式
从表内证券化模式与表外证券化模式的分析可以看出,它们各有优点和问题。
表内证券化模式优点是可以较多地规避我国法律的制约,调动了银行证券化的积极性和动力,问题是不利于一级市场的规范和二级市场的建立。
表外证券化模式的优点是有利于抵押贷款一级市场的规范和抵押贷款二级市场的建立,但最大的困难在于现行法律的制约较多,在现阶段推广有难度。
从我国目前实际来看,现阶段选择表内抵押贷款证券化模式更为切实可行。
表内证券化,从操作的角度,在现有法律法规情况下,无须成立新的机构,便可以运作,它不仅缩短了进行抵押贷款证券化的时间,同时避免了银行不愿出售贷款资产的矛盾。
目前可以选择建设银行或工商银行进行表内证券化的试点,等待条件具备后,再以表外证券化模式为主来开展我国抵押贷款的证券化业务。
对于商业性抵押贷款,银行在做好抵押贷款证券化业务方案后,向中国人民银行和国务院上报,得到批准后,便可以开展证券化工作了。
银行将其持有的房地产抵押贷款按照一定的标准组合成一个抵押贷款组合,对其进行独立的资产管理,对该抵押贷款组合进行保险。
然后以此组合为保证,发行抵押贷款债券,银行用抵押贷款产生的本息现金流向债券投资者定期支付收益。
目前银行表内证券化的工作,可以先从建设银行开始。
对于抵押贷款证券化业务,建设银行已经完成了向中国人民银行和国务院的上报工作。
目前在房地产抵押贷款市场中,公积金贷款资金来源不足的问题比较突出,公积金贷款实行证券化的需求比较高。
对于公积金贷款,可以由各公积金管理中心委托银行来实行表内证券化,具体程序与银行实行证券化的程序类似。
7.3.3将来我国证券化的模式
随着我国证券化试点的成功,证券化业务经验与技术的成熟,法律法规的完善,全面推行证券化的条件的成熟,将来我国可以按照国外表外证券化的模式,按照美国的政府主导型的模式来实行证券化。
将来可以由国家来设立一个抵押贷款担保机构,按照一定的标准,对符合条件的、实行证券化的抵押贷款进行担保。
同时由国家来设立一个抵押贷款证券公司(特殊目的公司),各商业银行及公积金管理中心可以对其参股,以便分享收益。
抵押贷款证券公司专门向各商业银行与公积金管理中心购买抵押贷款后,进行证券化,向市场销售抵押贷款证券。
7.4我国抵押贷款证券化的操作方案
在确立了证券化的方法和模式后,需要进一步研究在我国实施抵押贷款证券化的具体操作方案,确立抵押贷款库的设立标准,选择设计抵押贷款证券的品种。
7.4.1我国抵押贷款库设立标准
参考国外的情况,美国政府国民抵押贷款协会(GinnieMae)有四种不同的抵押贷款证券(MBS),不同的MBS对抵押贷款库有不同的要求。
其最主要的一种MBS对抵押贷款库的要求是:
贷款经过联邦住房管理局(FHA)保险,最低规模100万美元,发行日前已贷款期限最长不超过48个月,对到期日、利率、还款方式、拖欠情况、贷款数量都有规定。
加拿大抵押贷款和住房公司(CMHC)的MBS分为可提前还款型、不可提前还款型以及上二种的混合型。
它对抵押贷款库的要求是:
贷款经过CMHC保险,最低规模200万加元,最高与最低利率差在2%之内,MBS的利率与最低抵押贷款利率差在0.5%以上,全部还款期限分为长期组(15年以上)和短期组(15年以下),必须是等额还款贷款,发行时无拖欠发生,贷款分布在不同的地区,分散风险。
参照国外的经验,在我国发行房地产抵押贷款证券,其抵押贷款库的设立应当遵循标准统一、操作便利、风险分散的原则。
【12】具体标准是:
贷款经过保险,最低规模1000万元人民币,已经稳定还款超过12个月,发行时无拖欠发生,贷款期限一致,到期期限相差不超过12个月,必须全部是等额本息还款法贷款或全部是等额本金还款法贷款,各笔贷款在合同条款、审核程序、保险等方面符合统一标准,各笔贷款在贷款总额、贷款人职业与年龄、抵押房地产的所在地区不宜集中,以便分散风险。
7.4.2我国抵押贷款证券品种的设计选择
由于我国目前的抵押贷款均为浮动利率抵押贷款,因此它们支持发行浮动利率的抵押贷款证券。
目前情况下,在我国进行证券化的试点阶段,可以全部发行转手证券(Pass—throughBond),将来在条件适合的情况下,进行证券化的推广时,再发行其它的证券品种。
证券利率与贷款利率的利率差要大于0.5%。
7.4.3现阶段表内证券化试点设想
由建行总行(或工行总行)向人民银行、国务院报批方案,得到批准后,按照设立标准,由其上海分行(或北京分行)在银行内部设立抵押贷款库(独立库),将进入独立库的房地产抵押贷款资产单独设帐,独立核算,该抵押贷款库由负责监管,指定专门机构对其进行审计。
抵押贷款库的文件资料交人民银行指定的机构托管。
银行总行对其分行发行的MBS按时付款进行担保。
作为试点,初期发行的抵押贷款证券,其抵押贷款组合的规模为1亿元一组,所有贷款均为等额本息还款法贷款,用以支持发行1亿元抵押贷款证券,利率浮动,票面为1000元,共10万份。
由于一般贷款的实际还款年限约为10年,因此,初期可以发行贷款期为10年,剩余还款期为8年的长期抵押贷款浮动利率转手证券。
目前10年期的商业性抵押贷款年利率为5.04%,考虑发行费和服务费,假设为1%,则最终发行的证券利率不高于4.04%(在利率最终确定时,人民银行会考虑国债的发行情况,避免其它品种债券对国债发行的冲击,由于该证券属于企业债券,它的发行以及利率的确定要遵守《企业债券管理条例》的规定),以后每年的实际利率与收益随人民银行的基准利率相应调整,而目前的存款利率3年期的为2.52%,5年期的为2.79%,二者的差距较大,因此发行该证券将会得到市场的积极响应的。
将来,随着经验的积累,成本的控制与降低,可以逐步缩小抵押贷款证券与抵押贷款的利率差,将其降低到0.5%(国外经验数据)。
7.4.4我国远期表外证券化推广设想
在试点取得经验以及条件成熟的情况下,我国应当进行表外证券化的推广,由国家出面,与各商业银行共同出资成立国家抵押贷款证券公司,收购各商业银行的抵押贷款资产,按照标准,设立抵押贷款库,发行浮动利率抵押贷款证券,品种为转手证券以及其它更高级复杂的证券。
总之,在我国实行证券化,要采用“先试点,后推广,先表内证券化,后表外证券化”的方法,这样能够降低我国实行证券化的难度,促进证券化业务的开展与成功。
这是符合我国国情的证券化成功之路。
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