低利率极易引发通货膨胀讲解.docx
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低利率极易引发通货膨胀讲解
金融学结课论文
小组课题:
关于通货膨胀的研究
论文题目:
低利率极易引发通货膨胀
班级:
金融12-3班
姓名:
杨冉
学号:
1210220227
完成日期:
2013年11月16日
低利率政策极易引发通货膨胀
选文来自:
《国际金融研究》2012-08期
—《利率扭曲与资产泡沫》
作者:
黄鑫周亚虹
摘要:
本文参考《利率扭曲与资产泡沫》一论文,主要阐述了选择这篇论文进行研究的理由,同时对这篇论文的研究思路、研究方法、主要观点进行了探究与学习,然后,对于这篇论文的优缺点进行了自己的评价,最后,就引发通货膨胀的原因自己进行了思考与探究,发表了一些自己的想法。
1、选题理由:
1.1理由一
首先列出2008年至2013年北京四环以内平均房价:
2008:
15581元/平方米
2009:
19109元/平方米
2010:
31220元/平方米
2011:
38880元/平方米
2012:
41057元/平方米
2013:
42259元/平方米
除此之外,对2000年到2007年的数据也进行粗略的观察可以得出如下的结论:
(1)、据统计数据显示2000年到2004年的房价为一个平稳慢升期,在这一阶段政府的扶植以及政策的优待起到了很大的作用。
如土地招拍挂制度的实行、现房销售的在线网签、对存量房交易的促进都体现出这一段时间政府对于与房地产的态度是以“供”为主。
(2)、2004年到2007年房价到了快速上升期,几乎是以日计算的畸形的房产发展让更多的民众既望而生畏又更加大了民众对房产的追逐。
以上只是04年以后房价上涨的一个原因,当然,这个时期的房价上涨还和04年前政府出卖土地价格的上涨有很大的关系。
那个时候土地上涨的价格并没有立即在房价上体现出来,但是终于还是在04年爆发了,且一发不可收拾。
在这个时期政府也进行了宏观调控,但是效果实在不明显。
(3)、2007年到2008年,房价出现了一个短暂的下滑期,这使得民众对于房价下降产生了希望,但是,从以上列出的2008年至现今的房价看来,依然是一路高歌。
我们可以看一下07年至08年房价降低的主要原因,一个是政府限制外资涌入炒高房价、再有就是政府对于保障性住房的大力开发,这使得这一时期的房价稍微降下一点,但是,由于没有从根本上解决实际问题,降价也只能是一时的。
(4)、2008到2010年房价又涨了一倍多,进入了失控飙升期。
这一时期世界都处于金融危机时期,政府为了保证GDP的增长,在没有办法增加出口的情况下,只好扩大内需,而房子的供给没有相应增大,因此造成供求不平衡的场面,使得在房价的决定上,民众十分被动。
(5)、2010年之后,房价虽然还是在不断上涨,但是涨幅和之前相比略微能够让人接受。
这个时期属于是调控博弈期。
保障房和商品房的增加,缓解了住房压力,但同时,限购令的存在也让很多没有房没有家的民众很是苦恼。
对于房价问题,一直有专家持各种各样的观点。
也有很多次有人认为房价已经涨到了一个极限,房产泡沫马上就要破碎。
但是事实却是房价一直在上涨,而且由上面的数据可以看出涨幅十分惊人。
与此同时,随着房价的上涨,对于房子的需求不但没有减少,反而增加。
对于这一不符常理的现象,以上提到了政府的进行出卖土地赚钱和金融危机时期的扩大国内内需都对其产生了影响,但是政府还通过货币政策对这种现象的产生有一定的影响,因此特挑选此篇关于政府通过低利率政策影响房价的论文进行研究。
1.2理由二
据实际对100名辽工大学生关于《大学毕业后最担忧的三件事》的校园调查数据显示,现今最令将毕业大学生担忧的问题是毕业找不到工作,其次就是买不起房子的问题。
当今大学生普遍认为当今社会的房价过高。
鉴于如今房价问题所受到的普遍高度关注,特选择这篇论文就房价一直居高不下并且一升再升的原因进行研究。
2、研究思路
本篇论文主要分析低利率政策(也称“廉价资金政策”)对资产价格(尤其是房价)的影响。
一第一部分介绍所讨论问题的理论和现实背景。
第二部分是基准模型,我们假设没有官方对名义利率的管制,这是一个参照系,于
下文和更加接近现实的模型做比较静态分析。
第三部分,构造了一个分离的资金市场模型,我们假设存在体制内和体制外两个分离的资金市场,并在此基础上讨论资产价格泡沫(房产泡沫)的形成机制。
第四部分总结本文的主要结论。
3、研究方法(理论基础)
3.1中国政府的利率双轨制
3.2预防性储蓄
本文假设消费者的财富直接进入效用函数。
在这种假设中消费者在做消费决策的时候,不仅考虑当前的实际利率和预期下一期的消费水平,还要考虑目前的储蓄是否达到理想的水平。
3.3无干预市场中的资产价格
3.3.1消费者的效用函数
3.3.2企业家的终身效用函数
3.3.3金融中介和中央银行的货币政策
银行吸收消费者的存款,向企业家发放贷款,供企业家购买资产。
贷款必须以资产抵押,贷款额最高只能是预期贷款到期的时候抵押品市场价值的一定比例ξ<1。
3.3.4一般均衡理论
资金市场出清的条件是:
除了上述的资金市场出清以外,还有劳动力、消费品、资产市场的均衡条件:
Lt=L;Yt=ct+c′t;ht=H
3.3.5求解稳态解
在稳态时资产的价格和实际利率有如下关系:
这意味着资产用消费品衡量的实际价格与中央银行货币政策无关。
3.4金融中介与货币政策
在分离资金市场的模型中,中央银行的货币政策对资产价格有显著的影响。
产品市场和资金市场出清的均衡条件决定了价格水平和通货膨胀率。
在这样的制度环境下,给定实际利率的均衡值,中央银行盯住基准利率的货币政策实际上决定了长期通货膨胀率的水平。
3.5分离资金市场中的资产价格
重点分析体制内资产价格的表现。
我们将体制内的资产称为房产,我们用这个词来代表任何具有抵押价值、同时自己也能产生服务流的资产。
这个模型中资产的服务流体现在生产函数之中。
在新的稳态下,资产价格与政策变量之间的关系是:
4、主要观点:
4.1
当中央银行调整货币政策目标、压低实际利率的时候,具有抵押价值的资产,其价格会上升,从而产生资产价格泡沫。
4.2
利率被扭曲的后果可以表述为,金融体系不可能同时达到以下三个政策目标:
持续压低的实际利率、自由的按揭贷款,以及合理的资产价格。
4.3
如果资金市场的实际利率被人为压低,持续偏离经济体自然的实际利率水平,那么资金变得稀缺,可用于抵押获得贷款的资产,比如房产,因此而获得了额外的价值,房产这种获得稀缺资金的现象立刻反映在其价格之中,导致价格上升。
5、评价
这篇论文研究的是利率扭曲时资产价格的表现。
5.1优点
5.5.1
在相关制度背景和理论研究的部分,作者通过统计数据得出2001年到2005年期间宽松的货币政策是房价整体上升的重要因素。
并且由高涨的房价合理的预期了即将来临的极可能是奔腾的通货膨胀,具有比较大的参考价值。
而作者首次提出的资产作为贷款抵押品的价值会反映在价格之中,所以在实际利率偏低,资金市场供不应求的情况下,因为资产能够通过抵押获得稀缺的贷款,实物资产的价格会因此而上升这个结论对于房价上涨的解释很具有独特性。
5.5.2
作者在此论文中用到的各种各样的模型:
预防性储蓄模型、消费者的效用函数、企业家的终身效用函数、一般均衡理论模型等。
这些模型和数学函数的使用使得整篇论文更加具有说服力。
5.5.3
在这篇论文里面,作者借鉴了很多前人的理论成就。
比如郭伟的资产价格波动与银行信贷的何东、王红林的利率双轨制与中国货币政策执行;瞿强的资产价格泡沫与信用扩张;王来福、郭峰的货币政策对房地产价格的动态影响研究;徐建国的低利率推高房价等。
但是更值得我学习的是,作者在借鉴前人的基础上能够在某一方面有自己的见解和自己独特的理论。
这种既能够吸取别人的精华,又能够自己有所思考,有所创新的精神很值得我学习。
5.5.4
这篇论文的条理清晰,而且目的明确,论述简明严谨。
这种提出问题、解决问题、得出结论的大结构在论文写作中能更有利于读者快速了解论文的内容。
同时作者使用的各种模型都论证的很详尽严谨。
5.2瑕疵
相比严谨的论述而言,这篇论文里面比较缺乏实际数据。
作者既然要论述低利率政策(也称“廉价资金政策”)对资产价格(尤其是房价)的影响。
如果能够获取到最近十年左右的利率变化以及资产价格(尤其是房价)的变化,并且将其关系通过折线图像的方法表现出来,这样既能够使读者更为简单明了的获取信息,同时也使得论文更具有说服力。
6、思考
从这篇论文中我们可以看出,政府为了避免债务危机,提高通货膨胀率,降低实际利率是一种看起来成本最低、遭遇阻力最小的办法。
其实如果探究房价上涨的原因是有很多的。
6.1
首先是国家GDP的增长。
GDP的增长是房价乃至物价上涨的决定性因素。
也就是说只有人们手里面的钱越来越多了,才会面对一路水涨船高的房价仍然排着队买房子。
几天前,李克强总理在一次经济公开课上就主要讲了关于要稳步保持GDP增长的问题,可以看出,政府对于GDP的热衷。
因为如果没有国民创造出来的GDP,政府的一切政策都无从谈起。
6.2
不可否认的事实是在中国房价持续高涨与官商联手、价格垄断有一定的关系。
由于政府的很大一部分资金都是通过卖地得来的,因此注定了地方经济的发展与地方房价的涨跌的密切联系和相互影响。
根据国家审计署近日公布的地方政府债务审计结果显示,18个省会和直辖市,有17个承诺以土地出让收入来偿债,比例高达95%。
最新数据表明了几个现实:
2010年底,政府性债务大约有40%要靠土地收益来偿还,而现在,部分地区这一比例已经超过一半,地方政府债务偿还高度依赖于土地收益。
这些原因也使得政府并不期望房价的下降,相反的,他们是希望房价一直涨的,这样他们卖地的价格才能不断创新高。
6.3
我们必然会有一个疑惑,为什么房价涨的越快,买房子的人越多呢?
这和人口增长与房屋供求关系有关,也就是我们说的物以稀为贵。
人多房少使得房子在大众的心里显得更为值钱。
还有就是人们买涨不买跌的心态也起了很大的作用。
房价越是涨,人们一方面怕以后买房子会更贵,一方面抱着投机的心态,想要通过投资房产大赚一笔。
这些原因使得房地产成功的成为了中国的大众情人。
6.4
除了以上列出的那些原因,我个人觉得,根据价值规律,当商品的价格和价值严重背离时,此时就会因为供求关系不平衡,即供大于求,使得价格重新回到正常水平。
就是这种趋向正常价格回归的力量一直在钳制价格的上涨,可是在中国的房地产业,这种规律似乎不起作用。
而我认为产生这一现象应归因于货币不断大量的的向房地产市场的投入。
我们可能会对政府这种大量增发货币从而致使物价(尤其是房价)上涨的政策感到不解,但是我认为政府这样做也是有原因的。
其中很大的原因是外汇的大量涌入,迫使政府不得不增发货币。
国际热钱进入中国市场后,首先要兑换成人民币,那么一下子哪有这么多人民币呢?
只有一个办法就是让印钞机没日没夜的工作,然后这笔钱用来托住已是烫手山芋的房地产市场,就是拼命的投资房地产业,当房地产价格因背离价值而向下波动时,通过托市再把它抬高,反复如此,给人的表象就是房产价格决没有偏离价值。
这导致大众一直对房产市场抱有希望,也使得房价越涨越高。
其实作为政府,虽然在高房价中能够获得高价土地的收益,但是政府其实也是害怕现在的房地产市场泡沫终有一天会破碎,因此政府也是考虑要维持房价或者降低房价,但是,东西都是涨价容易降价难的。
试想一旦房价回归真实的价值之时,就是有一大批开发商崩溃之日。
同时,现在持有房子的众多消费者手里的房子也会瞬间贬值,这是大众所不能接受的事情。
因此如果不能很好的处理当今的情况,中国楼市将重演日本上世纪90年代崩盘的历史。
只是那时中国经济也会像日本一样进入一个连续低迷不振的不归路。
现在政府面临一个比较纠结的选择。
如果降房价,面对的是马上的通货膨胀,可不降房价,那么面对的就是更严重的通货膨胀,所以最可靠的办法就是稳定房价,然后在社会产品增加时,减少货币的投放量,加上其他政策如加息、增加商业银行准备金率、缩小信贷规模等辅助手段,来使中国经济软着陆,这是应该最好的办法。
面对外汇大量涌入一个关键的部分就是汇率,中国政府要严把汇率关,人民币兑美元的汇率决不能过快升值,但不能避免的是小幅升值。
第二个关键是限制资产流动性,既然房地产能绑架中国经济,说明它举足轻重,限制房产的流通性,就可以限制资产的流动性。
房产流通性减弱,资产流动性减弱,那么需要印刷的人民币就会相应减少。
请参考最近的外汇储备
外汇储备:
2006年2月底中国大陆的外汇储备总额为8537亿美元(不包括港澳的外汇储备)
2010年12月国家外汇储备28473.38亿美元,比2009年末增加4481亿美元。
外贸:
2000年突破4000亿美元;
2001年突破5000亿美元;
2002年更是突破6000亿美元;
2003年又突破8000亿美元;
2004年则突破10000亿美元大关。
2005年,贸易总额接近14000亿美元,贸易顺差1000亿美元
2010年外贸进出口总值29,727.6亿美元。
生产总值(GDP):
2003年10000亿美元。
2005年22257亿美元.
2006年26450亿美元全国人均GNP为4610美元
2010年58523亿美元。
6.5
现在其实我们都在面临着通货膨胀,但是值得庆幸的是,当今的通货膨胀水平还在我们的承受范围内。
相比房价的飞速上涨,各种日用品、食品的价格上涨速度还不至于达到奔腾的地步。
试想若有一天房产市场崩盘了,那么必然会引发一场大的危机,那个时候的通货膨胀就已经不是政府通过任何货币政策能够缓解的了。
因此,我们现在就要重视房价的问题,争取使得房价能平稳下来,使得通货膨胀能得到很好的控制,使得中国的经济能平稳的软着陆。
参考文献
【1】杨峥.从经济学视角看房价.《楼市》.2013.08.期刊
【2】陈宝存.地方靠卖地还债房价岂能下降?
.《安家》.2013.08.期刊
【3】朱大鸣.房地产仍然是中国大众情人.《楼市》.2013.24.期刊
【4】张晓兰,刘光宇,李铁,(等)房价为何易涨难跌?
.《安家》.2013.08.期刊
【5】赵峰.北京房价是被贪官炒高的.《安家》.2013.08.期刊
附
利率扭曲与资产泡沫
黄鑫周亚虹
内容摘要:
本文在一般均衡的框架下,分析实际利率被扭曲时资产价格的表现。
主要贡献是,为中央银行刻意压低实际利率的政策建模,并分析它对资产价格的含义。
我们现,当中央银行调整货币政策目标、压低实际利率的时候,具有抵押价值的资产,其价格会上升,从而产生资产价格泡沫。
利率被扭曲的后果可以表述为,金融体系不可能同时达到以下三个政策目标:
持续压低的实际利率、自由的按揭贷款,以及合理的资产价格。
关键词:
资产价格泡沫实际利率预防性储蓄货币政策目标
中图分类号:
F831文献标识码:
A
引言
本文分析低利率政策(也称“廉价资金政策”)对资产价格的影响。
中央银行通过对金融市场的直接干预,人为压低实际利率,同时控制信贷的总量和流向,我们称其为低利率政策。
我们认为,低利率政策是目前中国经济政策的一个根本性特征,并且会在相当长的时期内得到延续,因此对其后果的分析具有特别重要的意义。
中央银行之所以执行低利率政策,有经济效率以外的考虑。
由于政府同时控制着国有企业和金融机构,因此有动机通过金融机构对国有企业予以扶持。
实际上,由于金融市场中的委托代理问题,一般金融机构的股东都有过多地向自己的关联公司发放贷款的倾向。
这种做法会降低金融市场效率,因此各国金融监管当局都有针对性的管制措施。
但是,当政府同时成为金融机构和国有企业股东的时候,实施这种管制措施的激励就消失了。
结果是银行或者说整个金融体系,在政策的引导之下优先服务国有企业。
在这样一个大的制度环境之中,中央银行通过压低实际利率而系统地使借款人受惠,也就不难理解。
易纲(2009)在回顾中国利率市场化改革的历程时,特别提到在1998年“相关部门又担心浮动利率会导致大中型企业融资成本上升”,因此在多轮沟通后达成的折中结果是,“金融机构对小企业的贷款利率上浮幅度由10%扩大到20%,农村信用社贷款利率上浮幅度由40%扩大到50%,大中型企业贷款利率最高上浮幅度10%不变。
”此后,1999年“贷款利率浮动幅度再度扩大,县以下金融机构和商业银行对中小企业的贷款利率上浮幅度扩大到30%……国务院确定的512家大型国有企业贷款利率不上浮。
”
政府通过金融服务业来扶持国企有超出资源配置效率以外的动机。
首先,提高国有企业的盈利能力,可以增加政府能够控制、使用的经济资源。
其次,如果国有企业在前期已经积累了沉重的债务负担,为了消化这些债务负担避免债务危机,提高通货膨胀率,降低实际利率是一种看起来成本最低、遭遇阻力最小的办法。
此外,大规模的基础设施投资,短期内难以得到回报。
这些投资项目一般需要银行提供大量的贷款支持。
如果贷款的成本能够有效的降低,政府在投资、建设和运营这些大型基础设施的时候,压力将会大大减小。
本文建模研究中央银行同时管制名义利率和信贷数量的政策,并以此解释中国经济近十年来的几个特征。
一个是银行的信贷资金向国有企业倾斜,非国有部门获得信贷支持的成本高昂。
这从民营私营企业融资困难,经济发达地区地下融资活动频繁且利率高企等事实可以获得印证。
如何引导银行支持民营、私营企业一直是学术界研究的热点,也说明民营、私营企业在获得金融服务方面的不平等待遇。
另一个特征是,伴随着货币供应量的大幅增长,房地产价格在近十年出现暴涨(见图1)。
房地产业是否存在泡沫,如何控制资产价格暴涨暴跌可能对经济正常运行带来的危害,也成为公众和政策当局关注的焦点。
我们注意到2008年金融危机出现以后,中国政府采取了扩张性的财政政策和货币政策应对危机,有效地遏制住了经济衰退,但与此同时,新一轮的资产价格上涨也相伴而生。
本文建立的模型旨在解释金融市场的低利率政策和与之相伴的资产价格暴涨之间的因果关系。
尽管一般人们认为利率下降会导致资产价格上升,但是本文模型试图说明的是另一种完全不同的传导机制。
根据经典的资产定价理论,资产价格等于其未来收入流的现值,如果利率比较低,未来收入流折现的贴现率降低,资产均衡价格因此上升。
在本文的理论模型中,这种机制当然也是存在的,但是我们想说明的是,如果资金市场的实际利率被人为压低,持续偏离经济体自然的实际利率水平,那么资金变得稀缺,可用于抵押获得贷款的资产,比如房产,因此而获得了额外的价值,房产这种获得稀缺资金的现象立刻反映在其价格之中,导致价格上升。
本文以下内容安排为:
第一部分介绍所讨论问题的理论和现实背景。
第二部分是基准模型,我们假设没有官方对名义利率的管制,这是一个参照系,用于下文和更加接近现实的模型做比较静态分析。
第三部分,构造了一个分离的资金市场模型,我们假设存在体制内和体制外两个分离的资金市场,并在此基础上讨论资产价格泡沫的形成机制。
第四部分总结本文的主要结论。
一、相关制度背景和理论研究
分析中国目前的利率政策,一种视角称为利率双轨制。
利率双轨制是指受到严格管制的存贷款官定的基准利率和由债券市场、银行间资金市场自由交易决定的市场化利率并存。
在银行存贷款方面,中央银行制定了存款利率上限和贷款利率下限,一般认为存款利率上限约束是起作用的,而贷款利率下限并未实际构成约束。
何东、王红林(2011)从理论上分析了利率双轨制下货币政策的传导机制,指出价格管制带来的扭曲需要数量管制来纠正。
本文也将资金市场看成由两个相对分离的部分构成,但是与利率双轨制所指两市场略有不同,可以理解为正规金融市场和地下民间金融这两个分离的资金市场。
关于货币政策对资产价格的影响,目前的研究成果比较有限。
Iacoviello(2005)通过四个变量的VAR模型来估计货币政策冲击对房价的影响。
该文采用1974年到2003年的利率、通货膨胀率、产出和房价的季度数据,结果发现货币政策冲击对房价的影响是明显的。
Ne-groa&Christopher(2007)将美国房价的波动分解为整体趋势和局部地域因素,发现2001年以前整体趋势不明显,而2001年到2005年期间宽松的货币政策是房价整体上升的重要因素。
王来福和郭峰(2007)通过VAR模型脉冲响应函数与方差分解的方法研究了货币供应量与利率变化冲击对中国房地产价格的动态影响。
他们的研究发现,货币供应量变对房地产价格有长期的持续正向影响,货币供应量的增加会导致房地产价格上涨;利率变化对房地产价格有负向影响,但从长期来看其动态影响逐渐减弱。
瞿强(2005)从案例分析的角度,强调资产价格泡沫与信用扩张具有高度的相关性。
郭伟(2010)从商业银行资本约束的视角,讨论资产价格波动和银行信贷之间相互影响的动态关系。
结论是,中国资本市场中股票价格与商业银行信贷高度相关,股票价格显著影响银行信贷的增长规模。
在资产价格和实体经济的关系方面,一个经常被经济学家注意到的现象是,资产价格上升往往是通货膨胀的一个领先指标,两者存在相关关系。
这提示,资产价格上升和高通货膨胀很可能都受到某个共同因素的影响。
Gilchrist&Leahy(2002)分析认为,上世纪80年代英国和日本在通货膨胀之前都首先出现了资产价格上升的现象。
他们给出了一组将通货膨胀率对资产价格做的回归,其他的解释变量包括滞后期的通货膨胀率,滞后期的总产出,以及滞后期的消费产出之比。
他们发现,房屋价格的系数显著为正,股市指数的系数不显著。
他们还发现企业贷款利率和国债收益率之间的差额,其系数显著为负。
这个指标是企业未来经营风险的一个度量,这两种利率之间的差距上升,反映市场对经济前景不确定性上升,分析显示这样的市场情绪和通货膨胀率存在显著的正相关关系。
与本文分析思路接近的研究有徐建国(2011),该文分析低利率对资产价格的推动作用,但是并未提及资产的抵押价值,而这一点是本文的主要贡献。
Kiyotaki&Moore(1997)最早指出,资产价格包含了它作为贷款抵押品的价值,但是他们的文章重点分析资产价格在经济波动中的传导作用,制度背景中没有被人为压低的实际利率。
本文关于资产价格包含抵押品价值的结论与他们的类似。
不同的是,在本文中,资产作为抵押品的价值来自于中央银行的廉价资金政策。
此外,本文主要方法是比较静态分析,而不是一个动态经济周期模型。
与以上实证研究不同的是,本文构造了一个分离资金市场的理论模型来讨论实际利率被人为压低后资产价格的表现。
本文主要的结论是,资产作为贷款抵押品的价值会反映在价格之中,所以在实际利率偏低,资金市场供不应求的情况下,因为资产能够通过抵押获得稀缺的贷款,实物资产的价格会因此而上升。
另一个结论是,关于金融体系在低利率政策下的运行,我们的模型说明,金融体系存在一个三难选择问题,即金融体系不可能同时达到以下三个目标:
持续的低利率政策、自由的按揭贷款、合理的资产价格。
这个结论意味着数量控制和低利率政策是一个硬币的正反
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