防治证券市场散布流言或不实资料之立法比较.docx
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防治证券市场散布流言或不实资料之立法比较
防治證券市場散佈流言或不實資料之立法比較
Thecomparisonofsecuritieslawthatpreventfromthecirculationordisseminationofinformationoruntrueinformation.
歐必勝
Pi-shengO
摘要
在台、中、美、日有關防治證券市場散佈流言或不實資料之證券法律的行為主體方面,本文建議美國與中國擴大證券法中的行為主體的規範。
在行為態樣方面,本文建議中國證券法增訂明確禁止散佈「流言」之規定。
在主觀意圖方面,本文建議台灣證交法可將意圖操縱某一種證券之價格者亦納入規範。
本文主張損害賠償權利主體原則上應以操縱行為人行為持續期間買賣者為限,但可考慮加訂推定損失之作法。
在計算違法所得方面,本文建議采平均成本法,並衡量行為人惡性輕重與其行為之負面影響調整科罰之倍數。
另建議中國證券法增訂民事責任之有關規定,或實行「過錯推定」的責任方式,並可先建立「默示民事責任」。
本文對「除罪化」條款持反對見解。
在有關自律管理方面,本文認為台灣與中國大陸應有強化自律團體之自律功能的必要。
在涉外監管方面,本文主張世界各國應朝國際協作監管方向努力。
關鍵詞:
防治、流言、不實資料、證券市場、行為主體、行為態樣
Abstract
IntheaspectsofbehaviorcorpusofTaiwanese、MainlandChinese、AmericanandJapanesesecuritieslawthatpreventfromthecirculationordisseminationofinformationoruntrueinformation,thistextsuggeststhatMainlandChineseandAmericansecuritieslawmightextendthestandardofbehaviorcorpus.
Intheaspectsofbehaviortype,thistextsuggeststhatMainlandChinesesecuritieslawmightclearlyanddefinitelyregulatetoforbidspread“thecirculationordissemination”.
Intheaspectsofsubjectiveintention,thistextsuggeststhatTaiwanesesecuritieslawmightincludewhointendtomanipulatethepriceofsomeonesecurity.
Thistextsuggeststhattheindemmityrightcorpusshouldbelimitedbasicallyinthetermthatthemanipulatorcontinuethemanipulation,butmightconsidertoadd“thepredictlossmethod”.
Intheaspectsofcalculatingtheillegalincome,thistextsuggeststhatmightadopttheaveragecostmethod,andaccordingthedegreeofmalignanttoadjustthedegreeofpunishment.
ThistextsuggeststhatMainlandChinesesecuritieslawmightadd“thefaultpredictsoutcome”method,andfirsttoestablishthe“implycivillawresponsibility”.Thistextholdstheopposeviewsto"excludecrime”rule.
Intheaspectsofself-disciplinemanagement,thistextthoughtsthatitisnecessaryforTaiwaneseandMainlandChinesetoenhanceself-disciplinefunctionofself-disciplinegroup.
Intheaspectsofconcerningforeignsupervise,thistextsuggeststhateverycountryandregionshouldtryhardonmoreinternationalcooperationsupervise.
keywords:
preventionandcure、thecirculationordissemination、untrueinformation、securitiesmarket、behaviorcorpus、behaviortype.
目錄
壹:
緒論4
貳:
台、中、美、日證券法律有關防治散佈流言或不實資訊之比較4
一、台、中、美、日證券法律有關防治散佈流言或不實資訊之行為主體4
二、台、中、美、日證券法律有關防治散佈流言或不實資訊之行為態樣6
三、台、中、美、日證券法律有關防治散佈流言或不實資訊之主觀意圖8
參:
民事責任9
一、賠償責任主體9
二、損害賠償權利主體10
三、因果關係11
四、消滅時效11
五、默示之民事責任12
肆:
刑事責任13
一、臺灣的規定13
二、中國大陸的規定13
三、美國的規定13
四、日本的規定14
五、比較14
伍:
行政監管與行政處罰15
一、監管體制15
二、行政處罰16
(一)、臺灣的規定16
(二)、中國大陸之規定17
陸:
市場監視制度18
柒:
自律管理20
捌:
涉外監管21
一、單邊監管21
二、國際協作監管23
三、國際證監組織24
玖:
結論25
拾:
參考文獻27
壹:
緒論
由於網路科技以及各種傳播媒體的廣泛運用,證券市場上有關投資資訊的傳播,速度比以前更快捷,數量比以前更充足,但相對的,流言與不實資訊的傳播也隨之變得更為快捷,更為充斥,並往往輕易的對證券市場的正常交易秩序產生影響,而對一般投資人造成損害。
因此,各國證券監管機關以及國際證券管理機構如IOSCO(國際證券管理委員會組織InternationalOrganizationofSecuritiesCommissionandAgencies)皆對防治證券市場散佈流言與不實資訊之問題甚為關切。
本文針對台、中、美、日有關防治證券市場散佈流言或不實資料之證券法律,從行為主體、行為態樣與主觀意圖三個方面的規範進行比較研究,並探討相關民事責任、刑事責任、行政管理、市場監視、自律管理與涉外監管等問題,提出建議,以供主管機關與相關人士參酌。
貳:
台、中、美、日證券法律有關防治散佈流言或不實資訊之比較
一、台、中、美、日證券法律有關防治散佈流言或不實資訊之行為主體
美國證交法9(a)(3)規範散佈流言(thecirculationordisseminationofinformation)以誘使他人買賣證券之行為,9(a)(4)規範散佈不實資料以誘使他人買賣證券之行為,9(a)(5)規範為了從證券商或其他任何買賣或要約買賣有價證券的人那裏得到酬勞而散佈流言以誘使他人買賣證券之行為。
9(a)(3)、9(a)(4)所規範之行為主體,雖是「任何人」,但由於條文中明定為「出售或委託出售、購買或委託購買在全國性證券交易所登記註冊的任何有價證券之證券自營商或證券經紀商或其他個人」,因此,行為主體須是證券市場買賣交易之參與人,包括證券自營商、證券承銷商、證券經紀商與一般個人與法人投資人。
然而,在傳播媒體發達的現代,操縱者完全可以利用未參與證券市場買賣交易之人來散佈流言,引誘他人買賣某種證券;特別是在經濟全球化與貿易自由化以及網路通訊愈趨發達的趨勢下,本國證券市場受全球各地之投資機構或其他機構團體或個人之影響日益密切,操縱者更可以利用國外的證券分析專家、權威研究機構等未參與證券市場買賣之人,互相勾結,使其代為散佈流言,以擴大流言之影響力,而增加監管機關執法的困難。
因此,美國證交法9(a)(3)、9(a)(4)把所規範之行為主體,僅限於證券市場買賣交易之參與人,有規範未周之問題。
日本證交法第一百五十九條第二項第二款與第三款之規範,雖是參考美國證交法9(a)(3)、9(a)(4)、9(a)(5)之規範,但日本證交法本款之行為主體是不以證券市場買賣交易參與人為限的「任何人」,包括直接與間接散佈流言(或謠言),有散佈意圖之行為人;但第三款之行為主體,則須是參與證券市場買賣交易的任何人。
臺灣《證券交易法》第一五五條第一項第五款規定禁止「意圖影響集中交易市場有價證券交易價格,而散佈流言或不實資料者」之行為。
本款之行為主體也不限於證券市場買賣交易之參與者,包括直接與間接散佈流言,有散佈意圖之行為人;其涵蓋範圍較美、日證交法及中國證券法更廣。
此外,同項第六款規定:
禁止「直接或間接從事其他影響集中交易市場有價證券交易價格之操縱行為者。
」本款乃承襲「證券商管理辦法」第五七條第五款之規定,一般稱為「概括性規定」,中國證券法也訂有概括性規定,該法第七十一條第四項規定,禁止任何人以下列手段獲取不當利益或者轉嫁風險:
「四、以其他方法操縱證券交易價格」。
臺灣證交法本款與中國證券法的概括性規定,美、日證交法皆無。
美國聯邦證券管理委員會(SEC)是一獨立之專業行政機關(IndependentAdministrativeAgency),擁有行政、准司法與准立法權,可隨時以其專業知識補立法制度之不足,此為美國證交法並未訂定反操縱行為之概括性規定的原因之一。
二次大戰之後的日本證券立法,乃是以美國證券法律為藍本而發展與修正,其證交法也未訂定反操縱行為之概括性規定。
中國大陸《股票發行與交易管理暫行條例》第七十四條第二項規定:
禁止「在股票發行、交易過程中,作出虛假、嚴重誤導性陳述或者遺漏重大資訊」之行為。
同法第三項規定:
禁止「通過合謀或者集中資金操縱股票市場價格,或者以散佈謠言等手段影響股票發行、交易」之行為。
《禁止證券欺詐行為暫行辦法》第八條第二項規定前條所稱操縱市場行為包括「以散佈謠言等手段影響證券發行、交易」,行為主體則為同法第七條所規定之「任何單位或個人」,並不以證券市場買賣交易之參與人為限。
不過,在證券法第七十二條則以列舉方式明確列舉了行為主體,包括「國家工作人員、新聞傳播媒介從業人員和有關人員、證券交易所、證券公司、證券登記結算機構、證券交易服務機構、社會仲介機構及其從業人員,證券業協會、證券監督管理機構及其工作人員。
」主要是具有訊息優勢、資金優勢、權力優勢、行政優勢之相關人員;議者認為這些人員具備較佳的條件與影響力進行散佈流言或不實資料的行為,所以本法以之作為規範物件。
本文認為,在各種傳播媒體,尤其是網際網路之使用越來越普遍與有效率之趨勢下,任何個人皆可以透過網際網路散佈流言或不實資料,並產生重大影響力。
因此,建議在本法之行為主體方面,將「一般個人與法人投資人」也列為規範對象。
二、台、中、美、日證券法律有關防治散佈流言或不實資訊之行為態樣
美、日之證交法明確規定「流言」與「不實資料」之意義。
美國證交法9(a)(3)與9(a)(5)規定禁止「散佈流言,使人以為某種證券的價格,將要或可能受到某人或某些人對該有價證券的價格所進行的市場操作的影響而上漲或下跌」。
此規範之目的在禁止藉由散佈流言而誘使他人買賣有價證券,防止公眾受少數人的操縱而盲從買賣的過度投機行為;流言的真實性並非本款犯罪適用的考量因素,有主觀犯意與行為態樣即構成本款犯罪,即使後來流言成為真實,行為人亦不得據以主張免責。
即散佈流言之行為,可能是在散佈真實的資訊,但因為該資訊(某人或某些人將對某種有價證券進行操作,影響其漲跌)具有操縱市場之危險,因此禁止其散佈。
證交法9(a)(4)禁止散佈「不實資料」,指行為人明知或確信其陳述為虛偽不實或足以使人產生誤解,仍對事實真象作虛偽不實或足以使人產生誤解的陳述,本款之立法目的在防止詐欺。
控方須證明行為人符合這些行為態樣,並有主觀意圖,始構成犯罪。
實務上,散佈流言或不實資料的情形非常普遍;多數投資人性喜追逐各種私下傳播的消息,助長了各種流言和不實資料的傳播;而且,市場上的資訊本就難以完全真確,流言與不實資料的傳播常在無意之間傳出,未必都是有操縱市場之意圖。
因此,由於本款而被起訴、處罰者,並不多見。
日本證交法第一百五十九條中「散佈流言」之涵義為:
「該種有價證券之行情將因自己或他人之市場操縱而變動」,本規定與美國法相似。
「散佈不實數據」之涵義為:
「對某種有價證券之買賣的重要事項之虛偽或引人誤解之表示」,並未如美國法明定行為人「明知或確信其表示乃虛偽不實或足以使人產生誤解」,議者認為在本法犯罪之認定上,仍應以行為人于散佈之時點,已明知其為虛偽不實或足以使人產生誤解,而仍散佈該資料,為適法之依據。
日本證交法第一百五十八條中也有禁止散佈「謠言」之規定,此規定類似同法第一百五十九條第二項第三款禁止散佈不實資料之規定。
但「不實資料」被明定為須是買賣交易之「重要事項」之不實資料,「謠言」之涵義則無此限制,日本學者認為「謠言」指「沒有合理根據的傳說」,此定義所涵蓋之範圍較前者為廣;但由於日本一般對「重要事項」採取較具彈性之解釋,如認為「重要事項」系:
「指對有價證券行情變動有所影響之事項」,且須依具體事例,就市場通念判斷其是否具重要性。
因此,第一百五十八條中關於「謠言」之規定,是否與第一百五十九條第二項第三款之規定重複,而成贅言?
1997年底,在三洋證券、北海道拓殖銀行、山一證券相繼倒閉之際,無根據的出現關於安田信託銀行、京葉銀行、大和證券等也即將倒閉之謠言,導致上述證券價格崩跌,並引發大盤之重挫。
此類傳播謠言之行為,適合以第一百五十八條或第一百五十九條第二項第三款進行規範,恐有爭議。
臺灣證交法並未如美、日法對「流言」與「不實資料」作明確規定。
有學者認為,所謂「流言」,「乃指自己或他人之操作正在或即將要進行之不確定事實」,此見解類似美、日證交法對流言之規定。
關於「流言」之內容是否須為不實內容,有論者持肯定見解,認為流言須為不實內容。
持否定見解者,認為流言之內容可能為完全不真實,或有幾分真實,或甚至完全真實。
本文贊同後者之見解,美國證交法9(a)(3)及日本證交法第一百五十九條第二項第二款亦屬此種見解之表現。
所謂「不實資料」,學者認為其虛偽或引人誤解之表示須與證券交易有關。
此項見解與日本證交法第一百五十九條第二項第三款之「對某種有價證券之買賣的重要事項」等規定類似。
中國證券法亦未明確規定「流言」與「不實資料」之意義。
議者認為中國證券法第七十二條規定禁止「編造並傳播虛假資訊」,已概括禁止流言之散佈。
本文認為,如前所述,流言可能為完全不真實,或有幾分真實,或甚至完全真實;因此,中國證券法第七十二條之規定,對於藉散佈真實之流言以操縱證券市場價格之行為,將有難以規範之問題。
建議應妨美、日立法例,增訂明確禁止散佈「流言」之規定。
中國證券法亦持不實資料須與證券交易有關之見解,如本法第七十二條禁止「編造並傳播虛假資訊,嚴重影響證券交易」,並規定:
「傳播證券交易資訊必須真實、客觀,禁止誤導」。
關於「重要性」之規定。
美國證交法9(a)(4)與日本證交法第一百五十九條第二項第三款皆有「重要事項」之規定,中國證券法第七十二條也有「嚴重影響證券交易」之語。
美國聯邦證管會(SEC)將「重要事項」(materiality)定義為:
「系指一普通謹慎之投資人在購買證券前所應被合理告知的事實」。
日本有學者認為「重要事項」系:
「指對有價證券行情變動有所影響之事項」,並且須依具體事例,就市場通念判斷不實表示之內容是否具重要性。
臺灣證交法原有「足以影響市場行情」之語,規定「流言」或「不實資料」須有重要性。
但在1988年修法時,鑒於影響證券交易市場行情之因素甚多,散佈「流言」或「不實資料」之行為是否足以影響市場行情,難以判斷,而以具影響證券市場行情之主觀意圖及行為態樣為認定犯罪之要件;故將該語刪除,而增列主觀意圖要件。
但在司法實務上仍多考量行為人所散佈之流言與不實資料是否具相當之重要性為認定本項犯罪之判斷因素,本文對此持贊同觀點。
三、台、中、美、日證券法律有關防治散佈流言或不實資訊之主觀意圖
美國證交法9(a)(3)、9(a)(4)之主觀意圖要件為「為誘使他人購買或出售有價證券」;9(a)(5)之主觀意圖要件為「為了從證券商或其他任何買賣或要約買賣有價證券的人那裏得到好處」、「為誘使他人購買或出售有價證券」。
日本證交法第159條第2項第2、3款之主觀意圖要件為「誘使他人買賣有價證券」。
中國證券法第七十二條主觀意圖要件是「為獲取不當利益或轉嫁風險」。
《禁止證券欺詐行為暫行辦法》第八條第二項規定之主觀意圖要件為「獲取利益或者減少損失」、「誘導或者致使投資者作出證券投資決定」。
臺灣證交法第一五五條第一項第五款之主觀意圖要件為「意圖影響集中交易市場有價證券交易價格」。
議者認為依據此項規定,須是意圖操縱整體集中交易市場有價證券價格者始受規範,難以規範僅意圖操縱某一種證券之價格者;因而主張將意圖操縱某一種證券之價格者亦納入規範,本文持贊同見解。
參:
民事責任
一、賠償責任主體
台、中、美、日皆把散佈流言或不實資料歸為證券市場操縱行為,並分別規範其民事責任與刑事責任。
美國證交法第9條(e)對操縱行為之民事責任的規範為:
「凡故意違反本章(a)款、(b)款或(c)款的行為人,應該對受該行為影響的人負法律責任,受到損失的投資人可向任何具有管轄權的法院起訴或提出權益要求,以補償其所受之損失。
」本款規定的賠償並不區分證券的買方與賣方。
本款規範之損害賠償責任主體為「故意」違反本章(a)款、(b)款或(c)款的行為人。
即包括證券自營商、證券承銷商、證券經紀商、一般個人與法人投資人。
《日本證券交易》第一百六十條第一項規定:
「違反前條第一項至第三項(包括同條第四項准用之情況,以下與本條同)規定者,對於因該違法行為所形成之價格、約定指數、約定數值或其價款額,而致在有價證券市場進行買賣交易或在店頭市場進行有價證券買賣交易(以下于本項稱『在有價證券市場等之有價證券之買賣交易』)或委託之人,所受之損害,應負賠償責任。
」
本款規範之損害賠償責任主體與美國法相似,包括證券自營商、證券承銷商、證券經紀商、一般個人與法人投資人。
臺灣證券交易法第二十條第一項規定:
「有價證券之募集、發行或買賣,不得有虛偽、詐欺或其他足致他人誤信之行為。
」同條第三項規定:
「違反前二項規定者,對於該有價證券之善意取得人或出賣人因而所受之損害,應負賠償之責。
」同條第四項規定:
「委託證券經紀商以行紀名義買入或賣出之人,視為前項之取得人或出賣人。
」同法第一百五十五條第三項規定,違反股價操縱行為條款之規定者,「對於善意買入或賣出有價證券之人所受之損害,應負賠償之責。
」
此外,《民法》對侵權行為規定於該法第一百八十四條第一項:
「因故意或過失,不法侵害他人之權利者,負損害賠償責任。
故意以背于善良風俗之方法,加損害於他人者亦同。
」同條第二項規定:
「違反保護他人之法律,致生損害於他人者,負賠償責任。
但能證明其行為無過失者,不在此限。
」解釋上,本款損害賠償責任主體應包括證券自營商、證券承銷商、證券經紀商、一般個人與法人投資人。
中國《股票發行與交易管理暫行條例》第七十七條規定:
「違反本條例規定,給他人造成損失的,應當依法承擔民事賠償責任。
」1999年7月1日起生效的《中華人民共和國證券法》第十一章規定各類證券違法犯罪行為的法律責任,但絕大多數為行政責任,涉民事責任的甚少,而關於操縱行為之民事責任則並無規定。
證券法第207條有如下規定:
「違反本法規定,應當承擔民事賠償和繳納罰款、罰金,其財產不足以同時支付時,先承擔民事賠償責任。
」本條乃規定民事責任優先承擔原則,但因為證券法只規定二種欺詐行為應承擔民事賠償責任,因此,對操縱行為並無民事責任求償之依據。
《民法通則》第一百零六條第一項規定:
「公民、法人違反合同或者不履行其他義務的,應當承擔民事責任。
」同條第二項規定:
「公民、法人由於過錯侵害國家的、集體的財產,侵害他人財產、人身的,應當承擔民事責任。
」同條第三項規定:
「沒有過錯,但法律規定應當承擔民事責任的,應該承擔民事責任。
」
若采侵權行為解釋,則操作行為人依《民法通則》第一百零六條之規定,須承擔賠償責任。
賠償責任主體為有「過錯」之「公民、法人」,及無過錯但法律規定應承擔民事責任者。
但「過錯」的定義為何?
「過錯」是相對于何種事件而言的「過錯」?
操縱證券市場之行為是否全屬「過錯」之行為?
散佈流言或不實資訊是否一定是「過錯」的行為?
恐有爭議;而其他法律又未規定證券市場操縱行為之行為人應負民事責任,似是立法上之缺漏。
本文建議應對證券法增訂民事責任之有關規定,以進一步落實保護投資大眾,維護證券市場秩序之目的。
二、損害賠償權利主體
美國法規定本款之損害賠償權利主體為:
「受該行為影響的人」以及「受到損失的投資人」,並規定受到損失的投資人「可向任何具有管轄權的法院起訴或提出權益要求,以補償其所受之損失」。
「投資人」之解釋,一般認為包括自然投資人與機構投資人。
本款並未明確規定投資人受到的損失須是在證券市場上買賣或委託買賣所造成之損失,因此,解釋上,未在證券市場上買賣或委託買賣證券之人而受該操縱行為之影響而致損失的人皆是本款損害賠償權利主體,皆得為原告,對該操縱行為人提出權益要求,以補償其所受之損失。
日本證交法所規定之損害賠償權利主體為:
「在有價證券市場或店頭市場進行買賣或委託買賣受有損害之人」。
特別指明須在證券市場上買賣或委託買賣而受有損害之人。
臺灣證交法規定損害賠償權利主體為:
「對該有價證券之善意取得或出賣因而受損害之人」。
並規定「委託證券經紀商以行紀名義買入或賣出之人,視為前項之取得人或出賣人」。
解決因行紀關係所衍生之問題。
「善意」之意義,一般認為乃「不知情」之謂,議者認為此項規定是否隱含「知情者」即不可買賣被操縱之證券,若然是否有干涉投資自由之嫌?
尚待論辯。
並且「善意」之舉證責任在原告,且舉證不易,是否因此限制本項規範之功能?
此外,損害賠償權利主體是否應限定在操縱行為人行為持續期間買賣者?
持肯定說者認為可藉以限制損害賠償權利主體之範圍﹔持否定說者認為操縱行為之影響,不限於該操縱行為持續期間買賣證券者,之前及之後買賣該證券也會受其影響。
本文采有條件的肯定說,認為損害賠償權利主體原則上應以操縱行為人行為持續期間買賣者為限,否則損害賠償權利主體之範圍極難作出明確之劃分。
但可考慮加訂推定損失之作法,即採取以該股票停止交易前一日的收盤價為基準計算當事人的損失。
三、因果關係
一般認為侵權行為之客觀要件之一為:
「行為與損害之間須有因果關係」。
行為與損害之間的因果關係,美國學者Hazen等人認為包含交易因果關係(transationcausation)與損失因果關係(losscausation)。
司法實務上因果關係之舉證責任在原告,至於應舉證交易關係或損失關係,或二
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